10/19/2018

「明日大嶼」願景的財政 (雷鼎鳴)


林鄭在施政報告中提出「明日大嶼」願景,我十分支持,但社會也有部分人持反對意見(在今天的香港,我們會為此而奇怪嗎?)。反對意見中,有部分其實不難解決,但也有一些是充滿民粹色彩、毫無根據的政治口號,拿不出似樣的論據時,只是說一聲「我不信你的說法」而已。這是倒退到科學革命以前蒙昧年代的思想方法,普通香港人有此想法不足為怪,但專業的評論人也不肯去梳理證據,便是失職了。

 

反對口號充滿民粹色彩

 

民粹口號中有一句是此願景有如「倒錢入海」,這是完全荒謬的說法。我的資深讀者都應知道,我一向反對政府擴大開支,胡亂花錢,政府開支最好控制在GDP的15%以下,若因人口老化而做不到,也應盡可能把開支壓在20%以下,我對大派福利造成免費午餐的心態,素來不會支持,但我們要注意,政府開支除了規模是否過大外,也要問句這些錢用來做甚麼?是消費了耗掉了,還是用來投資,以增加未來的資源?若是用作有不錯回報的投資,效益大於成本,只要現金流不出現問題,那便與買入外滙儲備並無本質上的分別,現在付出了,將來可收入更多,「倒錢入海」一語只會是經濟文盲才會用。但「明日大嶼」真的是高效益的願景嗎?

 

這問題若要有精準答案,自要等待政府得到立法會同意撥款作研究後才可回答。但我們只要憑着普通的經濟常識和已知的數據,亦可知道填海造地絕對「有得諗」,因為它的成本效益是十分明顯的。

 

政府初步估計填海加基建要4、5千億或以上,我們就當它是5千億吧。填海要多少錢?行政會議成員湯家驊說是每平方英尺約1,000元,團結香港基金的顧問報告認為是約1,300元,發展局的估計據說是1,300至1,500元。我們先假設這是1,500元吧。要注意,這是以今天的價格來算,將來會有通脹,但10多年後收穫期的地價也高於今天,所以收益一樣上升,成本與收益的比較都用今天的價格作標準並無問題。1,500元1英尺,1,700公頃的填海便大約是2,744億元了,這是未加上基建交通等項目的。

 

這麼大規模的填海成本有甚麼參考指標?最接近的應是機場了。20多年前建成的1,248公頃的機場大約有940公頃是填海而來的,今天建三跑要再填海650公頃,而「明日大嶼」計劃第一期先建1,000公頃,其餘的700公頃以後才建,由此可知,其填海規模與機場幾乎一樣。當年1,700億元足以填海及建設整個交通設施,但年代久遠,我們不應以當年成本作參考。但第三跑道仍在建設中,填海650公頃及附設要求極高的機場基礎設施(大樓、鐵路與跑道)總成本是1,415億元。「明日大嶼」的面積是三跑的2.62倍,若按此比例作參考,「明日大嶼」的填海與基建成本便是約3,700億元。政府考慮建設接駁到港島區的地鐵及另外的一些大橋與公路,並非是複雜的工程,而且中部水域是淺水地帶,平均水深8米至12米,並無特別理由認為成本會超出很多,政府說的5,000億元已留有餘地(當然都是以今天價格計算),不用無中生有誇大為過萬億元。

 

將帶來萬多億社會效益

 

人工島的效益有兩盤帳要算,一是社會效益,二是政府庫房收入。政府建議在島上建公屋28萬所、私人樓宇單位12萬。假設私人樓宇每單位土地價值是400萬元(比今天價格是低得多),公屋是200萬元(公屋的土地一樣有社會成本),那麼可供建私宅的土地共值4,800億元,公屋土地值5,600億元,合共10,400億元,再加上起碼值幾千億元的商用樓宇、辦公室、道路、康樂運動設施的用地,萬多億元的社會效益是走不了的。

 

政府庫房收益卻要減去5,600億元公屋土地的一部分,但不用全部減去,因為島上建了這麼多公屋後,可部分減低其他地區建公屋壓力,騰出的土地可賣出作其他用途,增加庫房收入,七除八扣,政府收入應在萬億元左右。可否收入更多?不易,因為公屋是香港最大福利項目,這計劃等於政府付出了幾千億元作福利,社會效益沒有損失,但庫房自有損失。若政府或社會認為不應付出這麼大的代價搞福利,降低公屋比例便可。

 

有沒有更廉價得到土地的方法?也許有,填海也絕非土地供應的唯一來源,土地供應專責小組不是另有17個選項嗎?但正如上周我在本欄提到,只要涉及私有產權問題,獲得土地必然涉及漫長的討價還價甚至司法過程,社會要付出的成本與時間絕不便宜,政府如果用公權力收地,引起的社會矛盾與司法問題也會後患無窮。但如果有填海造島大量供應土地這一招,卻可「倒逼」農地擁有者參與土地共享計劃。

 

篇幅所限,下周再討論如何回應一些較合理的質疑。

 

(Sky Post 2018-10-19)

 

今屆諾獎得主「創意」理論的啟示 (雷鼎鳴)


  上周談到今屆諾貝爾經濟獎得主羅默與香港的一些因緣,後來聽到他在紐約大學的獲獎感言,才知道他近年重視城市化對匯集人才的好處,甚至還跑到上海的紐約大學分校教本科生,他應該對中國有一定的認識了。

 

  科大同事謝丹陽教授曾是羅默的學生,寫了篇與他交往三十多年趣味盎然的經歷,在網上瘋傳,讀者不妨找來一讀。

 

  羅默最重要的貢獻是他一九九○年有關科技如何才會進步的論文,此論文的初稿在一九八八年我有份參與籌備的一個學術會議中首次宣讀,當年便知是好東西,今天這篇論文已被兩萬七千多篇學術論文引用過,在經濟學術界中,一篇文有過百人引用已算對得起祖宗,由此可見羅默影響之大。

 

  中國今天面對的經濟問題中,當以貿易與科技發展最引人關注,羅默一九九○年的論文正好對這兩大問題都有啟發性。

 

  簡單而言,此論文把科技與經濟增加的關係如此描繪:科技的進步其實等同於有創新性的意念(ideas)出現,這些意念可體現在新產品的設計上,當然亦可在基礎理論中得到反映。產生新意念需要條件,最重要的是人力資本或人才有多少,及現有的科技水平有多高。新意念出現後,會慢慢進入產業鏈中,被應用於製造中間產品(intermediate goods),中間產品也會被組合為最終產品。在這個過程中,每一個新的意念都可能被多次重複應用,衍生出大量中間產品,從而推動GDP的增長。

 

  新意念可以很簡單,也可以是複雜的。羅默十一年前來科大演講,便舉了一個簡單的例子:在外賣咖啡店往往可買到大中小三種份量的咖啡,但聰明的咖啡店早已保證大中小杯子的杯口都是一樣大小,所以膠杯蓋的口徑便可劃一起來,方便顧客。這種方便已構成了一種科技的進步,儘管它的重要性不高。但一所咖啡店有了這新意念後,很快便可被無數其他人模仿,影響力便大了。

 

  若說影響大得多的意念,例子也是多不勝數的。再舉個例子,中國人在宋朝發明了紙幣,這是重大的意念,大大減低了交易的成本,亦使政府掌握到貨幣政策。到了近代社會,我們若沒有鈔票或由它衍生出的支票與銀行系統,貿易及金融都會大受掣肘。

 

  近年的電子支付又是一種全新意念,它不但把交易的效率與安全性都推上一個新台階,而且還支撐了電子商貿中不少的新創意。例如買家可以在收貨後滿意了賣家才收到錢;若有人賣假貨遭人投訴,在舊模式中,此等商戶不會太易遭到懲罰,但在電子商貿平台中,作奸犯科的商戶可立遭閉屏,等於要被迫關門大吉。沒有電子支付系統,電子貿易不易成功,消費者也不易節省到這麼多資源與時間。

 

  新意念愈多,科技與經濟便會進步得更快。上面提到,人才的多寡對意念的產生大有影響,但甚麼條件可提供更多的人才?教育的投資自然重要,但在羅默的理論中,規模效應更為突出。

 

  一個人口眾多的國家如中國或美國,是佔有優勢的,假如這些國家能建設到一些有效的平台,讓本來已是為數不少的人才能切磋交流,不少新意念自可源源不絕。中國近二十多年大量投資在教育與科研上,一些一流大學及成功的企業亦已創造了激勵創新的文化,這便是中國開始敢向美國叫板的原因。但羅默也特別指出國際貿易促進世界融合在一起,它容許不同國家有不同分工,即每個國家可把有限的人才都配置到少量的創新領域中,集中火力在這些領域出新意念。特朗普雖不明貿易對創新有利,自己劃地為牢,搞保護主義,但中國卻應繼續保持開放,守住張無忌「九陽神功」的心法:「他自狠來他自惡,我自一口真氣足。」

 

(Headline Daily 2018-10-19)

10/13/2018

華麗政治修詞背後的粗製濫造:評彭斯講話 (雷鼎鳴)


美國副總統彭斯10月4日在華盛頓赫德森研究所發表的演說,肯定會成為歷史文獻,它不但標誌中美關係的歷史性轉變,同時也是美國走向沒落的一個紀錄。演講內容涉及的問題豐富得很,在一篇短文中我只能討論一小部分,但已足以見到當中充滿錯得離譜的經濟判斷,對歷史的歪曲或選擇性失憶,以及無中生有、只許州官放火不許百姓點燈的指控,這篇演詞遠達不到副總統演講應有的嚴謹水平。


美國人民對中國的情況一般不甚了了,大多不會懂得分辨這經過公關精心包裝過的演詞背後的真偽,容易受騙,但懂得的人卻會看出其內容的粗製濫造,美國雖人才濟濟,但正如伍德沃德(BobWoodward)新作《恐懼》一書中揭露的白宮亂局所顯示,特朗普本人的胡來,已令其團隊難以有效運作。


中國得益於美國投資?


上述評價是否過於嚴苛?我相信不是,先舉些經濟部分的例子。彭斯說:「在過去17年,中國的GDP增長九倍,變成了世界第二大經濟體。這很大程度上得益於美國對中國的投資。」


中國的經濟增長的確很大程度地受惠於快速的資金積累或大量的投資,我曾用正規的「增長會計」(GrowthAccounting)方法估算過,在2000至2017年這17年內,中國61.5%的GDP增長動力來自投資,近年這比重更有所增加。但這些新投入的資金從何而來?是靠中國人民節衣縮食,每年將近一半的產值儲蓄起來用作投資,而不是靠美國。


美國對中國的投資額有多少?2000年美國對華的直接投資共43.84億美元,連香港在內地155億美元的直接投資也遠遠比不上,與中國當年的總投資額相比,只是後者的1.1%左右。到了近年更加微不足道,2016年香港在內地的直接投資是美國的34倍,美國在華的直接投資已降至等於中國投資總量的0.05%!彭斯似乎忘記了,中國的經濟板塊,早已是一龐然大物,美國的投資只是滄海一粟而已。


這麼微不足道的美國在華投資竟「很大程度地」造就了中國這17年的增長?假如此說也可當真,中國也大可吹噓美國的增長其實來自中國。2016年,中國在美國的直接投資等於當年美國總投資的0.52%,比例上10倍於美國在中國的投資!


彭斯也引用特朗普的瘋言瘋語,因為美國對中國有貿赤,所以美國「在過去25年重建了中國」。貿易本是互利共贏的東西,但特朗普不知從哪裏學來一些十九世紀重商主義過時的錯誤經濟學,以為貿易是零和遊戲,出口有順差便是賺,逆差便是蝕。


我過去幾個月在各報已寫過多篇文章批判這種錯誤,近日翻查資料,原來特朗普的前經濟顧問委員會主席科恩(GaryCohn)也曾屢屢向他講解他的貿易思想與政策為什麼錯誤,在學術界中,眾多包括多位諾貝爾獎的頂尖高手,一樣寫過多篇文章指出特朗普的錯誤。


左派或中間派的經濟學家批評他不足為奇,但芝加哥學派的一樣要與他劃清界線,性格溫和的諾獎得主薩準特(TomSargent),本來是共和黨支持者的巴羅(BobBarro),不是說特朗普的貿易政策無用,便是直斥其荒謬;芝大和史丹福胡佛研究所的科克倫(JohnCochrane)更鼓勵各國不要理會特朗普的挑釁,各自搞好多邊貿易,將來美國自要乞求再加入她們;諾獎得主史迪列茨(Joe Stiglitz)更慨嘆,從未見過有一個國家的總統經濟顧問是如此不入流的。


話說回來,美國有貿赤等於別的國家向美國送出一定價值的商品後,美國只回送價值較低的商品及一堆並無內在價值可在印鈔機不斷印出來的鈔票,別的國家並把這些鈔票放在倉庫中當儲備。以少換多,不是美國賺了是什麼?中國人幾十年來辛勤地工作生產,廉價地把商品賣給美國,令美國人民得以用更低的代價享受豐盛的物質生活,中國在貿易上絕對沒有虧欠美國。蘋果手機的例子雖然極端,但足以說明問題,蘋果手機在中國組裝,包括工程師與工人的中國人民,每部手機只賺幾塊錢美元,但輸出到美國後蘋果公司卻賺幾百美元,若說美國重建了中國經濟(此說當然不符事實),中國便是支撐著美國經濟的最大功臣了。


美拒「百年之恥」期間欺凌中國?


彭斯說:「美國在二十一世紀前夕向中國敞開大門,把中國納入世界貿易組織。」WTO是多個國家合辦的組織,不是美國擁有的,但八九十年代中國申請加入WTO,最大的阻撓者卻是美國。猶記得近20年前我在本報也寫過好些文章批評美國的不公,朱鎔基那時也慨嘆等入WTO等到頭髮也白了,現在彭斯反而說中國應向美國感恩,豈不顛倒黑白?只是特朗普常常不滿WTO對美國設限,不知為何彭斯還會提起WTO。


彭斯講話觸及到不少歷史事件,一樣反映出特朗普團隊的選擇性失憶。彭斯說美國與其他列強不同,拒絕在「百年之恥」中加入欺負中國,反而提出「門戶開放」政策,又幫助中國建立一些大學,二次大戰時又是同盟國。言下之意,後來的韓戰是中國忘恩負義了。


美國是否拒絕在「百年之恥」期間欺凌中國?1899年9月,美國國務卿海約翰(JohnHay)的確發了個照會給有份瓜分中國的列強,要求她們不要在自己勢力範圍內干預中國通商口岸的關稅,而且稅率應對各國一視同仁,這是「門戶開放」政策之始。


先師芝加哥大學著名政治系教授鄒讜在1963年出版了一本有關中美關係的劃時代經典《美國在中國的失敗》,當中便有詳述「門戶開放」的背景。美國與中國早已在十八世紀便建立了貿易關係,並且希望到中國傳教。以當時的情勢而言,有些國家確是要在中國搶掠利益,但對美國而言,若列強把中國肢解,並以中國為戰場,也不符合美國利益,反而中國的穩定有利於美國。


但這並不意味美國如彭斯所言,沒有侵凌中國。十九世紀時美國分到的利益不在少數,八國聯軍佔據紫禁城美國並無缺席,美國派了2000多人參戰,第一批登上天安門城樓耀武揚威的便是他們。1901年的《辛丑條約》中,中國要賠上4億5000萬兩銀,年息4%,分39年繳交,這筆錢是清政府5年的開支,也是列強實質損失及打仗成本的10至20倍。美國取得其中7.32%,折合約2444萬美元。


清廷發現所賠款項遠超於八國的損失,於是派了駐美大使梁誠(他可算是香港人,其子曾當過金文泰中學校長,亦是清政府十九世紀派到美國學習的幼童之一)向老羅斯福總統據理力爭,搞了幾年,羅斯福也不理會他。幸好後來羅斯福得知梁誠在麻省的安多福學院讀書時是壘球高手,而羅年輕時也看過梁的表演,二人關係急劇轉好,終於美國答應不再追收中國尚未繳交的賠款共美元1078萬5286元1角2分(見2010年11月1日本報拙作〈香港應成為新意念的傳播者〉)。


其實,美國肯停止再收賠款(已交的早已遠超美國在義和團之役的損失),並不等於美國大仁大義,而是中國太慘,連累美國對華出口大跌,美國希望減收一些錢以刺激對華貿易,清華大學的建立便是靠這筆本來便屬於中國的錢。彭斯對這段歷史的前因後果不甚了了,卻自扮正義,使人反感。


眾所周知,第二次世界大戰中,美國與中國是盟國,但美國是否便是中國的救世主?中國在1937年七七事變後正式對日抗戰,同年日本的南京大屠殺已引起世界人民的憤怒,美國人民反日情緒亦高昂,但美國卻並未打算為中國向日開戰。美國的政策是在亞太區劃了一條界,只要日軍不過這條界,日本是否繼續侵華,美國也不緊張。


中國干預美國內政?


後來日軍侵略印度支那及新加坡等地,對美國歐洲盟友利益衝擊大,美國才對日本禁運石油;直至1941年底珍珠港之役,美軍才下定決心宣戰。中國在自己戰場拖住百萬日軍,有利於兵力不及日本的美國在太平洋的戰情。當然,美軍與日軍作戰,也減輕中國的壓力。科大舊同事齊錫生教授的兩冊巨著《劍拔弩張下的同盟》便多有記載,美國政府與中國政府之間其實一直都有嚴重衝突。這些陳年歷史本來過去便算,彭斯卻找出來替美國自吹自擂,豈不是幼稚或心虛的表現?中國又哪有虧欠美國?


彭斯有些賊喊捉賊的指控,我們不能不指出,以正視聽。中國在愛荷華州的《特梅因紀事報》刊登了一份廣告,向美國人民解釋自己的關稅政策,彭斯卻指摘這是中國干預美國選舉與內政的舉措。正如不少美國輿論指出,此等廣告是頗為常見的做法,沒什麼大不了,根本與干預選舉、干預內政扯不上關係,但若說干預別人的內政,又有誰比得上美國?中東的顏色革命中,美國的社交媒體起了多大的作用?史諾登揭發美國監控著包括港人在內的大量電子訊息,這些訊息是不是要用作干預別人的選情?


若還不夠清楚,彭斯在演講開始時,特別多謝赫德森研究所的白邦瑞(Michael Pillsbury)便使人心中一跳。白邦瑞是赫德森研究所的中國通,列根年代曾當國防部助理副部長,他幫助過「國家民主基金」(National Endowment of Democracy,NED)法例的起草工作。他在佔中後接受霍士電視的訪問,直言美國政府對香港政治有影響力,那裏有個人員眾多的美國領事館,而且NED曾向香港多個政治活動提供過數以百萬美元計的資助。美國政府資助香港的佔中及其他政治活動,不是干預中國內政是什麼?


中國借錢給「一帶一路」國家搞基建,中國自己能否收回成本頗具爭議,但彭斯卻不知為何如此樂觀,認定中國會得到極大利益,接受貸款的國家卻會跌入債務陷阱,受中國控制。美國派航母到中國水域一帶巡航,是進攻性動作,中國建不會動的人工島,卻更像建長城般,是防守性的行為,美國卻要責難中國。美國軍費7000多億美元,數倍於中國,竟也要指斥中國的不是。中國與梵蒂岡達成委任主教的協議,往中梵建交走了一大步,彭斯也眼紅,說中國的基督徒會因此而絕望。這些雙重標準或無根無據的指斥,也許是為了服務11月美國的選舉,但彭斯胡亂剪裁事實的演說,卻是不可避免地破壞了中美這一全球最重要的關係。


(HKEJ 2018-10-12)

10/12/2018

填海的成本效益 (雷鼎鳴)


每年一度的特首施政報告一般涵蓋面很廣,不同領域的政策都會包括在內,市民也大可各取所需,聚焦在自己關注的項目之上。我最注意的是23條會否立法、土地供應有無足夠大的規劃及科技與人才的問題。從施政報告第33段可見,林鄭對23條仍是採取拖字訣,但時勢逼人,我不知她還可拖多久。

 

今次施政報告最大的亮點顯然是「明日大嶼」。我一向支持填海造地,且認為規模必須足夠大,否則解決不了香港土地供應嚴重不足的問題。據「土地供應專責小組」多月來與市民交流後所得到的初步評估,市民普遍認同香港土地供應不足,特首也注意到這一點,在這個問題上,小組與政府的看法頗為一致。但為甚麼要大規模填海呢?

 

填海需時長,所以它只能被視為多管齊下的其中一管。但若社會能確切知道填海的規模很大,將來會有大量樓宇供應,那麼便同時可預期樓價及地價長遠而言有下調壓力,這不但對今天樓價有遏抑作用,擁有大量農地的地產商也會知所進退,若蹉跎歲月,不把手上在曬太陽的農地早日發展,等到將來樓宇供應大增時才後知後覺在農地建樓出售,便只是跟自己荷包過不去。今次政府的計劃是弄幾個人工島建地1,700公頃,雖然我認為還可更大一點,但規模也勉可足夠矣。

 

令發展商提速開發農地

 

填海雖必也有人反對,但相對已是最不受人間煙火影響、反對較弱的方案。要明白這點,我們可看一看棕地的情況。香港共有1,300公頃的棕地,政府早已把其中540公頃納入發展計劃中,剩下的760公頃雖數量不足,但發展棕地終究有強大的民意支持,在小組內部,我記不起有任何人反對發展棕地,政府對發展棕地的意頭也十分明顯。不過,上述的540公頃從2008年提出至今仍是動不了,政府尚未收到地,當中涉及的收地、清拆及補償、諮詢,改變規劃等都費時失事。由此可見,只要有人已在使用某些地方或對這些地擁有產權,發展土地便毫不簡單。香港某些人只看到在地理上香港尚有未發展土地,於是反對填海,他們不知,人的問題、利益與政治的阻力才是最大的難題,要填的海現在尚未有人居住,已經是較快捷的途徑了。

 

填海造地當然要注意成本效益,但香港土地太有價值,未填海以前我們也容易判斷效益會遠遠大於成本。政府粗略估計要4、5千億元,若此估計接近事實,那麼填海便是太划算了。1,700公頃的地售出後隨時可收回以萬億計的回報。在這塊地之上光是住宅也可有40萬個單位,5千億元等於每個住宅單位的土地成本是125萬元,遠低於今天香港的地價,況且這尚未包括這些新填的島嶼也會有地建築足以支持僱用3、40萬人的商業樓宇,市民的康樂用地及交通設施也可包括在內。順帶一提,在諮詢過程中,我發現不少反對填海的人士都是因反對馬料水填海而已,在馬料水填海的確會增加新界北的交通壓力,對馬料水一帶居民也可能造成損失。在一次關於土地的諮詢中,我便對林鄭建議,填海應大規模,但應免去馬料水,想來政府也認為這說法合理。

 

出售住宅商廈收益巨大

 

不過,我對「明日大嶼」的發展仍有疑慮。政府只是爭取填海工程在2025年展開,2032年才有住宅入伙。這還是太慢了,多等7年去計劃及研究是否太奢侈了?希望政府不再宥於公務員過往的思維,特首可運用權力,走特快通道,每縮短1年的計劃與研究時間,便早1年可化解因土地供應不足帶來的社會矛盾。在交通建設上,我希望政府也研究應否多建一條地鐵綫,連接這些島嶼與九龍,這對發展這些地區,很有好處。

 

在我很關心的教育與科技問題上,我要提個醒︰一、二十年內,若人工智能及機器人的進步一如不少人所料,發達經濟體中一半的職位可能會消失掉。香港要及早建設防禦能力,最好的方法便是使港人更懂得適應及利用這些新科技,而不是被它們淘汰掉。施政報告在這方面有盲點,時間已不多,宜及早評估形勢及籌謀對策。

 

(Sky Post 2018-1012)

經濟諾獎新得主羅默與港有淵源 (雷鼎鳴)


  今年經濟學諾貝爾獎頒給耶魯大學的諾德侯斯(William Nordhaus)與紐約大學的羅默(Paul Romer),前者我不認識,後者是三十多年的老朋友,且研究領域相同,都是內生增長模型,所以這裏只談羅默。


  羅默的出身只能用一詞形容:「頂級精英」。他父親Roy Romer曾是科羅拉多州州長及美國民主黨全國委員會主席,他高中唸的是頂尖寄宿學校Phillips Exeter Academy,亦即是面書創辦人朱克伯格的母校。大學在麻省理工主修物理與天文,經濟博士學位則是在芝加哥大學拿的。以這種背景,一般會不屑研究一些二三流的題材,他也的確把精力放在一個頭等重要的題目上:解釋為何不同國家會有不同的長期經濟增長率。要知道,只要一個國家找對了發展方向,長遠累積下來能改善人民生活的財富是驚人的,中國四十年來實質總體GDP比前上升了三十多倍便是明證。


  1983年羅默所寫的博士論文(在1986出版)及1990年有關科技進步的速度受甚麼條件影響的兩篇論文,都可視為新發展經濟學或內生增長模型的奠基之作。他1983年的論文,因得到一代宗師盧卡斯(Rolent Lucas, Jr.)的品題,成為了這個研究領域的源頭,等同替宏觀經濟學開拓了一個廣闊的全新領域。他1990年的論文在1988年已寫成;當年我在紐約州立大學任教,同事艾禮智(Isaac Ehrlich)與我們搞了一個重要學術會議,專門探討新發展經濟學,與會論文後來都在頂尖期刊《政治經濟學報》的特刊出版,羅默的那一篇也收入其中,成為經典。


  經濟增長等於投入同樣或更少的資源便可不斷造出更多或更高質量的產品,如何能做得到?這需要生產力或科技進步,但科技的進步是甚麼?是不斷有更優秀可應用多次的「意念」或新設計出現。「意念」本身便是一種產品,並非無緣無故湧現,需要我們的投入及創造相關條件才可達到。如何營造出有利創新意念出現的環境,正是推高經濟增長的重要手段,羅默在1990年的文章提出一種分析這問題的理論框架。他也證明了國際貿易有利於生產創新理念。


  2007年,羅默離婚不久,女兒也醫科畢業,無牽無掛,我們經濟系的系主任謝丹陽是羅默口中他最優秀的學生,而我們又深信他會取得諾貝爾獎,所以當時試圖把他招攬到科大任教。他興趣很大,原來他對香港十分關心。他當時正在推動一個「特設城市」(Charter City)計劃,他認為發達國家對窮國的金錢援助效果甚低,最重要的是要使窮國從發達地區的制度吸收養份,才能內生出可重複使用的新意念,從而推動經濟增長,而香港的制度正是可成為中國發展的重要參考,所以他也考慮來港一段時間。


  2007年11月他來訪科大,我負責帶他到處參觀交流了解香港。有次帶他上山頂,卻打破了他來港之意。那天天色有點發黃,他問我是甚麼,我說是香港的霧霾,他臉色立刻大變,原來他有呼吸病,醫生勸他不能住在空氣污染的地方。後來他更了解了中國後,知道「特設城市」這一概念其實早已在鄧小平「特區」中得到相當大的體現,接著他又花了不少時間轉而研究深圳的成功之道。


  2007年那次長聚倒有一事對我稍有影響,當時不知道那份報紙有段假新聞,說我在某區買了幾個住宅單位。我哪裏有這麼多錢?羅默從我的同事處聽到這消息後說我在港一定很有名,若報紙報道的是事實,此人不一定很有名,但若報紙肯去為此人報道假新聞,那他便一定很有名。從此之後,我對有關我的假新聞便變得刀槍不入!


(注:拙著《幫香港算算帳》一書中有幾篇文章便是討論羅默的)


(Headline Daily 2018-10-12)

10/06/2018

美國會否對中國發動戰爭? (雷鼎鳴)


特朗普已對中國發動貿易戰,科技戰的意圖也呼之欲出,將來兩國會否出現軍事衝突,甚至是相當規模的戰爭?在起碼未來10至20年內,中國根本無誘因攻擊美國,所以若是有熱戰,便只可能是美國主攻。但「修昔底特陷阱」的力量真的如此巨大,美國會為了阻止中國的崛起而發動戰爭嗎?此問題事關重大,我們宜從多角度分析判斷之。

 

最近我去了美國南部的名城新奧爾良遊玩了幾天,順便到那裏一所資料甚為豐富的「二次世界大戰博物館」逛了大半天,對美國的軍事史增長了不少見識。因為美國經濟學會年會每幾年便在此開會,新奧爾良市我已去過6、7次,十分熟悉,對那裏極具特色的美食、爵士音樂及法國舍區(French Quarters)十分糜爛頹廢的氛圍也見慣見熟,從前倒是不知有這所資料翔實客觀的博物館,對歷史有興趣的人有機會值得到此一遊。

 

參與二戰前頗猶豫

 

特朗普上任後高叫「美國優先」(America First)的口號,原來美國在決定是否參加第二次世界大戰前,這口號一樣響徹雲霄。這口號在當時很大程度反映美國人民並不願意捲入外國事務甚至戰爭。美國在第一次世界大戰開戰兩年多後才參戰,但倒也付出不少代價,在戰爭中死亡53,402人,加上遇到西班牙流感中了招死亡的人,及不少人受了傷,傷亡總人數達320,518人。不過,戰後美國除了推動了並無多大用處的國際聯盟的建立外,並無討到多少好處,反而退伍軍人適應新生活有困難,失業、罷工、暴動頻仍,美國人不免要問句以後應否參戰?在1940年1月的民意調查中,88%的人反對向德國及意大利宣戰;當年6月,反對幫助英國的亦佔60%。但時勢不斷演變,德軍的戰艦到了大西洋的西邊,幾乎封鎖了美國的東岸,再加上日本在亞太區肆無忌憚地到處侵略,主戰的情緒才日盛。在1941年4月,贊成參戰對付德意的美國人已高達68%;同年8月,支持向日本宣戰的也有67%;珍珠港之役後,主戰的情緒當然激烈。

 

在二戰初期對參戰頗為猶豫的原因之一,是大多數美國人認為根本打不過德國。30年代後期,美國軍隊只有335,000人,德國則有3,180,000人,日本有850,000人,強弱懸殊。不但人數比不上別人,軍備也嚴重不足,1939年1月,美國只有1,700架軍機。我從來不敢低估美國調動資源及人才的能力,美國1941年軍人數目已升至160萬,但德國也增兵至730萬,日本則有240萬;到了1945年,美軍人數已達1,143萬,英軍510萬,蘇聯1,210萬,德國783萬,日本773萬,可見當時戰況的慘烈。羅斯福在大戰初期號召要建造5萬架戰機,當時被認為陳義過高,不切實際,但美國人卻成功調動一切資源,把美國轉變為盟軍的軍工廠,到了戰爭後期,美國竟共造了30萬架戰機!

 

從美國國防開支也可看到美國軍事化的潮漲潮退。在20世紀初,美國國防開支佔GDP的比重大約2%左右,一次大戰後期上升至22%後隨即大幅回落至2%至3%左右,但在二次大戰期間卻高達41%。美國如何籌備這筆軍費?除大幅加稅,便是靠舉債。1942至1945年,美國的財政赤字平均幾達GDP的22%。

 

打仗成本效益太差

 

二次大戰後與一次大戰後的情況不同,美國已從戰爭中練成武功蓋世,對發動戰爭樂此不疲,韓戰、越戰、與蘇聯的冷戰、入侵伊拉克及阿富汗,在在都需經費,美國又喜歡當世界警察,列根年代又與蘇聯搞車備競賽,所以美國國防開支(包含對退伍軍人提供的福利)一直高踞在GDP的百分之三、四以上。反觀中國,國防開支佔GDP的比例一直處於2%或更低的水平,而且十分穩定。

 

這裏有幾個觀察。第一,在20世紀初,美國經濟已超越英國,世界第一,其工業實力雄厚,可快速轉身為軍工廠,今天她的工業未必雄霸世界,但科技先進,要變成現代軍事國家也十分容易;第二,打仗是很昂貴的事,二次大戰的軍事開支與人員傷亡足證此節,打越戰、韓戰已使美國吃不消,在伊拉克及阿富汗甚至敘利亞也泥足深陷,但除了以軍事實力支撑着美元,使它成為儲備貨幣外,美國靠軍事真正討到的經濟效益也不顯著,與中國開戰,成本效益太差;第三,特朗普雖然狂妄,對經濟原理一竅不通,但他重實利,也許他還想美國當世界警察,但卻要別人向美國交保護費才肯幹,與中國打仗,軍費便恐怕要自付了,這是虧本生意;第四,戰爭既然昂貴,正如上周本欄所說,利用地緣經濟的武器騷擾中國,或在香港搞搞顛覆,才是她低成本的方案,戰爭是下策。

 

(Sky Post 2018-10-5)

10/05/2018

加息對樓市影響 (雷鼎鳴)


  香港的銀行上周決定跟隨美息利率增加0.125厘,有銀行更將增幅擴大至0.25厘。此次加息,早在預期之內,究竟樓價會受到甚麼影響?

  影響樓價的因素很多,無人可以未卜先知地準確「預測」(forecast)樓價何時升、何時跌,升跌多少,但我們可以根據經濟理論及實際情況「推測」(predict)出這些因素會怎樣影響樓價。這需要從需求與供應兩方面分析。

  利率是資金的價格,加息等於是若今天獲得資金,便要付出更大的代價,這同時也意味着今天借錢的成本要增加,但加多少?這要視乎未加息前的按揭利率是多少及還款年期而定。舉個例子,若利率從3厘加至3.125厘,年期是二十五年,那麼每月按揭供款會增加1.37%。但若將來持續加息,從3厘增至5厘,每月供款額便會增加23.3%

  加息1.37%是甚麼概念?過去一年,中原地產價格指數共上升約16.6%,按揭月供款額增加1.37%,所構成的負擔,只約等於樓價一個月左右升幅所帶來的影響,微不足道。

  但若市場把此次加息當作只是一個起點,美國息口持續上升,那麼市場心理當大有影響,若像上述例子般月供款額增加兩成多,樓價會有顯著下挫。

  加息對宏觀經濟只有一作用,便是所謂的「財富效應」,加息對債主有利,他們財富增加,更願消費,但對向別人借錢的人而言,他們負擔增加,若財富下降,不利其消費。社會中借入錢的總量與借出的錢一定大致相若等(若無大量資金的淨流入或淨流出的話),所以加息在宏觀經濟中所引致的正面與負面的財富效應會互相抵銷掉。不過,買樓人多屬借貸者,加息對他們有損無益,他們感覺較前窮了,更不願消費,但正如上面所述,加息幅度目前仍很低,財富效應也暫不會顯著。

  加息對樓價的影響主要在需求方面,今天香港樓價高企的主因卻是供應嚴重不足,就算把已建成的樓宇絕對平均地分配,每人也只得十六平方公尺,遠遠低於歐美國家、內地,甚至新加坡的水平。在過去幾個月「土地供應專責小組」開展諮詢活動下,大多市民應已領會到土地供應不足對推高樓價的關鍵作用。

  下周林鄭便要發表施政報告。土地房屋問題應是重點之一,假如當中含有大刀闊斧堅決增加土地的政策,雖則仍不可能在短期內提高樓宇供應量,但其造成對未來的預期,已足可壓抑今天的樓價,其作用會遠大於今天的加息。但若施政報告無甚內容,則恐怕加息仍無足
力度使樓價持續下挫。

  另一要注意的自然是美國利率會否持續上揚。特朗普政府去年十二月底大幅減稅,這本是利好消息,但美國政府的開支卻是有增無減,這會導致財政赤字及甚至貿易逆差都會上升,兩三年內美國政府欠債可能要多增兩萬億美元,這對息口的上升只會火上加油,我們也不可不防。

 

(Headline Daily 2018-10-5)



9/28/2018

「千人計劃」與排華 (雷鼎鳴)


最近美國華裔科技學術界流傳着一種說法,聯邦調查局(FBI)會密切監視那些曾獲中國頒發「千人計劃」資助的學者,甚至建議將他們全部炒掉,以防他們竊取知識產權云云。

 

此種耳語或媒體上的報道,也許含有不少別有用心的炒作,但它為人注意,應該與特朗普發動的貿易戰及科技戰有關。8月美國主要的生物與醫療研究經費提供者「國家健康所」(National Institutes of Health, NIH)的所長哥連斯(Francis Collins),寫了一封致近萬個收過NIH資助的科研單位或大學實驗室,鼓勵他們可與FBI多了解一些安全事項,此信可能火上加油,使傳聞得到一點根據。

 

北京大學理學院院長國際知名的神經科學家饒毅寫信,怒斥哥連斯向特朗普主義屈服,政治干預一向公開的國際學術交流,NIH資助的研究與國防無關,NIH並不擁有受資助實驗室的研究成果,為何發此通告?哥連斯回應說饒毅想多了,他並無針對中國,且珍惜學術交流。但猶記得50年代麥卡錫狂潮時被迫害的錢學森及更近一點的美籍華人科學家李文和冤案的華人社會,哥連斯的辯解恐未夠說服力。

 

屈於政治 學術自由被干預

 

這個「千人計劃」是甚麼一回事?香港學界不少人對它都會熟悉,它的全名是「引進海外高層次人才計劃」,2008年啓動,是內地眾多吸引學術創新及創業人才的計劃之一(另一著名的計劃是「長江學者」)。它的基本要求是成功申請者要有博士學位,55歲以下,在國外著名高校或科研院所擔任教授職務,也歡迎企業金融機構的專業技術及管理人才,這些人要擁有自主的知識產權。獲批者有不少於100萬元的一次性免稅助,其工資中亦有多種稅務優惠,但每年在內地工作不能低於6個月。「千人計劃」中後來又設立了所謂「短期千人」的計劃,參與者每年只用工作2個月以上。

 

美國若真的要針對「千人計劃」,矛頭理應是指向那些「短期千人」的參與者,因為「長期千人」的目的根本是希望這些學者徹底回國,美國政府若要各大學炒掉他們,豈非正中中國政府下懷?至於「短期千人」的人才,他們在美國應有正職,美國的大學1年只有9個或10個月薪水,暑假時他們可到內地工作2、3個月,並無違反大學規則,這在學界常見得很,甚至有時被視作一種榮譽。

 

不過,「短期千人」在內地也頗引起爭議,有些人認為他們只是回國玩玩,收了錢後卻無大貢獻,在大約3年前,除了西部及東北地區的單位可聘請「短期千人」的參與者外,此計劃已被廢棄。美國政府若是針對他們,便有點後知後覺,除了那些願意到較落後地區的少數學者外,FBI恐怕找不到多少有用的對象去調查。

 

我的一位同學及老朋友,上海財經大學經濟學院院長田國強教授3年前撰文,狠批取消「短期千人」的不當,短期來華的學者平均質素遠高於「長期千人」,前者下不了決心長期回國,多是對工作生活環境及政策沒把握,他們需要一段時間磨合才會回國。

 

放棄美籍 回國打出一片天

 

事實上,有多位頂尖海歸學者在過去也只是短期回去,建立了實驗室後才徹底歸國,上述的饒毅及清華的前副校長現在的西湖大學校長施一公等著名學者,都經歷過這過程才放棄美籍,在內地打出一片新天地。中國投放在科研的資金急劇增長,特朗普卻意圖大削研究經費,內地科研單位的條件比前吸引力大得多,若美國政府要迫害華裔科學家,可能有助這些猶疑不決的人更快地加入海歸行列。其實,香港也應打他們主意,吸引他們到港。

 

美國政府的虛偽有時會使人大惑不解,申請到美國讀書的人在美國的領事館中,若被問到畢業後會否留在美國,一定要表明絕不會這樣做,否則簽證不會被批。但美國的國力卻建基於吸納了大量世界人才之上,美國今天的科技界,泰半骨幹都是華人與印度人,若華人都回到中國,美國的科技必遭重大挫傷。2017年,據《自然》雜誌統計,中國在全球最頂尖的68份科學刊物共發表了9,087篇論文,排名世界第二,只及美國的46%,但與2012年相比,中國的論文數量增加了100%,美國卻停滯不前,甚至下降,以此態勢,5到10年間,中國或可超越美國。若美國排華,這改變便更快了。

 

(Sky Post 2018-9-28)

獵巫的今昔 (雷鼎鳴)


  人類真的可能不是善良的動物,他們遇到逆境時,往往只會諉過於人,心中充滿仇恨,想着如何報復,無興趣檢討逆境是否來自自身錯誤,荀子的性惡論比孟子的性善論很可能更接近真實。

  為何有如此感性看法?近日翻閱經濟學術期刊,有一篇2004年的論文,是有關歷史上歐洲的獵巫的。原來從1300年至1800年,亦即重現人本主義的文藝復興年代加上科學大飛躍及工業革命的年代,理應思想走向開明的歐洲,竟有100萬名被誣揑為女巫的無辜婦女(其中小部份其實是男巫),被活活燒死。這些受害者大多來自貧困家庭,且是寡婦,絕對是弱勢社群。而迫害她們的「衞道之士」,跨越宗教,有天主教的,亦有基督教的,亦跨越地域,南歐、北歐、東歐、西歐都有,甚至在美國教育最發達的麻省也有。迫害者大都相信這些「女巫」懂得巫術,要燒死之才可放心。


  為何廣泛地出現此種慘劇?有證據顯示,審判女巫的數量與氣候變化有莫大關係,那段時期被稱為「小冰河時期」,平均溫度比過去低了攝氏一度,每逢溫度下降的年份,農產與經濟增長都會下降。人民生活變得困苦,他們便會找出氣袋,不經大腦地硬是把一切不幸的成因賴在一些無力反抗的婦女身上,燒死她們以作發洩。

  上述論文是一位曾在芝大任教現在則在布朗大學,很具才華的女經濟學家奧斯德(Emily Oster)所寫,是她在哈佛本科生的畢業論文,在其讀博士時正式發表。奧斯德來自經濟世家, 父母皆是經濟學家,我與她有一飯之緣,她十多年前曾研究過中國的肝炎有無影響新生嬰兒的男女比例,名噪一時,但可惜其結果有誤。


  獵巫此等殘忍愚昧的行為會否只發生在過去的歷史中,今天的社會已將其根除?抽象地說,獵巫的心態並未消失。不少美國人民的收入近二三十年升幅甚少,外貿赤字也大,特朗普不去找出真正原因,卻成功地誤導了不少美國人,告訴他們是其他國家不公平對待美國所致。其實這些問題都是美國內部自己產生的,經濟學界,無論政治立場如何,早有共識,美國的貿赤是由於美國人是大花筒,其內需大於生產
所致,與人無尤。但諉過於人對解決問題雖無補於事,卻為民粹所喜,只要看看網上這些人的排外仇恨言論,便知古代的獵巫心態一直都根深葉茂。

  獵巫的特徵是感到挫敗的人不肯理性探討自己遭到困苦的原因,只是胡亂找替罪羔羊,把一切
水都潑在別人身上,當中的語言或行動的暴烈往往使人看到極端的仇恨。

  今天的香港政治經濟環境並不埋想,按照上述的研究,香港一樣會出現獵巫的心態與行為。觀乎網上充斥的一些仇恨言論,獵巫在港可能已是風土病。

 

(Headline Daily 2018-9-28)

9/21/2018

地緣經濟 中美互撞 (雷鼎鳴)


特朗普發動的貿易戰,雖然害人害己,仍應視作是美國地緣經濟(Geoeconomics)策略的一部分,更準確一點,是地緣經濟的一個錯誤運用。

甚麼是地緣經濟?兩年前有兩位國際關係的學者Robert Blackwill 與 Jennifer Harris出版了一本書《War by Other Means》(譯作:使用其他手段的戰爭),把此名詞定義為「倚靠經濟工具去提升及捍衞國家利益,達成有益的地緣政治成果,並考慮到其他國家經濟活動對己的影響。」

美國三種手段攪局 從中獲利

世界上地緣經濟玩得最投入的當推美國。從前美國遵從「門羅主義」,閉關自守,但自二次大戰後,卻愛上了世界警察這一角色,當中也獲取到不少政經利益。美國的工具主要有三︰一是每年花費GDP的四個百分點建設了超強的軍事力量,在世界多處駐軍,一不合意便對別國狂轟濫炸。二是利用特工組織,在不少地方煽動暴亂,以便把親美勢力推到台上。三是使用經濟手段以達成其政治目的。

第一種工具要付出財力及生命的巨大代價,效果也不盡如理想,甚至會使美國泥足深陷,而且特朗普更對付出了巨大軍費而耿耿於懷。第二種工具成本低得多,但觀乎幾個顏色革命後,相關國家一片亂局,反而成為美國要宣傳的意識形態的反面教材。第三種工具,美國一直用得較純熟,當會繼續被重用,貿易戰就算失敗,也不會使到美國放棄地緣經濟的工具。

美國使用地緣經濟工具是多方面的,最重要的部分應是與石油有關的戰略。早在70年代美元不再行使金本位時,美國便說服了最大的石油輸出國沙地阿拉伯,買賣石油要以美元結算。如此一來,美元在國際上便有重大的基本需求,一張張從印鈔機印出來、沒有內在使用價值的紙張便有了強大的認受性,各國亦爭相用美元作儲備貨幣。這些國家如何得到美元作儲備?是靠輸出有價值的商品到美國,換取從印鈔機滾動出來的紙張,美國的外貿赤字愈大,愈顯示出她靠美元賺取到龐大的利益,只是特朗普不學無術,不明白此道理而已,明白此點的,則被他趕走或自行拂袖而去。

近年美國玩石油經濟又玩出新花樣。因為頁岩層提煉石油的技術有突破,美國對石油進口的倚靠日益減低。據官方統計,2008年美國進口原油3,419億美元,2017年已降至1,326億美元。反觀出口卻日見增長,2008年美國出口的原油只有10億美元,到2017年已達224億美元,若加上其他石油產品,更高達1,096億美元。假以時日,美國成為石油的重要淨出口國並不為奇。在此態勢下,石油價格又可成為打擊對手的工具。俄羅斯是世界第二大的原油出口國,2017年出口原油933億美元,石油價格下跌可大大打擊俄羅斯的財政,美國減少入口,增加出口,正可達到壓低油價的目的。但另一方面,美國購買石油的數量持續下降,但中國卻上升(去年入口原油1,622億美元),石油最大買家變成是中國,美元是否有能力充當石油結算單位,將來不免存疑。

複製中國經濟模式 影響漸增

中國也是地緣經濟的高手,中國經濟持續上升,其經濟影響力已日見巨大。在台灣問題上,承認台灣的國家已所餘無幾,當中原因恐怕與中國的經濟實力有莫大關係。中國與非洲的關係特別密切,不光是中國在不少非洲國家投資甚大有關,而且是因為很多國家過去以西方世界為師,但經濟卻跌入貧窮陷阱,老是翻不了身;近年學習珠三角模式,卻大有所成,埃塞俄比亞甚至成為世上對經濟前景最樂觀的國家之一。有朋友在非洲經商,也有朋友到非洲及中東旅遊,據他們告訴我,這些地方中國的影響力隨處可見。我相信「一帶一路」不單是由上而下的概念,而是建基於早已發生的現實情況之上。

中美之爭,發生軍事衝突的機會頗低,但地緣經濟互撞卻在所難免。

(Sky Post 2018-9-21)

十年前應否救雷曼? (雷鼎鳴)


  二○○八年九月中雷曼得不到美國政府的幫助,終於垮了下來,即時引爆了金融海嘯。究竟當年美國政府應否挽救雷曼,到今天仍是政經金融界很具爭議的問題,誰也不能保證,類似的事情不會再發生。

  雷曼倒閉前的幾個月,已有貝爾斯登事件。二○○七年七月十六日,貝爾斯登宣佈旗下兩個對沖基金幾乎蝕乾蝕淨,它立時處於風雨飄搖中。二○○八年三月十四日,紐約聯儲局終於出手打救,聯同摩根大通提供二十八天緊急信貸,接着摩根大通更以每股10美元的價格收購了它,股價大幅低於一年多前高峰價的172美元。貝爾斯登的問題是槓桿比率高達35.5倍,111億美元的本錢,卻擁有3950億的資產,後者只要貶值3%,它便資不抵債。

  雷曼情況與貝爾斯登有相似之處,槓桿也是超高,它的經營模式是不斷向市場舉債,再運用資金生利。當時雷曼每月要借入1000億美元才可生存,但在二○○八年九月八日美國政府決定為引致次按危機的房利美、房貸美包底,乾脆將其國有化,市場對雷曼擁有的資產是否有毒,大起戒心,不再願意向它提供廉價信貸,雷曼便大事不妙。

  
美國政府此時也要決定是救還是不救?最終的決定是不救!其實在救了貝爾斯登後,美國政府已頗為後悔,為何要救一家管理不善的企業。

  要判斷是否應救雷曼或情況相似的金融機構,應該先訂好一些客觀標準,而不是事急時拍拍腦袋下決定。我認為應有三個準則。

  第一個準則是假若不救,某金融企業垮台後,其引起的連鎖反應會有多大?按照這個準則,金融海嘯帶來的損失雖不如當時某些悲觀者所相信的天要塌下來,但後果卻也足夠嚴重。若挽救雷曼真能阻止金融市場崩盤,那麼雷曼應救。其實三十年代的大蕭條,起因也是因為美國聯儲局內部有權力鬥爭,不肯接納紐約聯儲局的建議,打救一家出現短期資金周轉困難的中型銀行「合眾國銀行」,以致出現擠提,經濟學大師佛利民在其巨著《美國貨幣史》中便曾對此決策大加批評。

  第二個準則是這金融機構是否救得了或是值得救。貝爾斯登的風險管理差勁,美國政府雖有出手相救,但其價值也所餘無幾。雷曼在二○○八年三月至九月期間本來也可在市場得到融資,但它卻嫌條件不夠好而拒絕,因有貝爾斯登為先例,故相信政府必會打救,終於咎由自取。反觀上述的合眾國銀行,本是一十分穩健的銀行,其資金周轉困難也被證明是暫時性的,聯儲局卻沒有去救,終鑄成大錯。按照這一準則,但凡是一向風險管理不錯的銀行,應救,習慣性地不理風險胡來的則不救,雷曼不應救。

  第三個準則是救了以後會否引致更多的道德風險,使到一些投資銀行以為政府必會包底,更為有恃無恐。本來包底自會製造道德風險,所以更準確的說法是政府有無相應政策加強控制道德風險。觀乎過去十年金融界這方面進步不大,基金經理仍有強烈誘因選擇高風險高回報的投資,因輸了的話也只是別人的錢,贏了卻可獲利,所以若雷曼事件重現,仍會有人打死狗講價,政府救與不救,依然會處於兩難。

 

(Headline Daily 2018-9-21)


 

9/14/2018

金融海嘯10周年祭與免費午餐 (雷鼎鳴)


時光飛逝,金融海嘯發生竟已有10年。回想2008年9月中雷曼爆煲的那天,我剛好在日本東京開會,回港後,但見市場、政府及評論界一片愁雲慘霧,猶記得當時的主流思想是天快要塌下來、海嘯後世界經濟的處境可能比30年代的大蕭條更嚴重、建築在私有產權之上的自由市場制度也十分脆弱云云。我當時花了好些時間細想此事的前因後果,在報章上寫了好些文章及多次被邀演講(部分文章後來收集在拙著《中國與世界經濟大變局》一書中),今天重讀這些文章,並不覺得要修改甚麼。

我當時是極少數的「樂觀派」,相信在2008年10月底左右海嘯已基本上結束,金融市場資產價格的波幅雖可把人嚇得半死,但對經濟更具影響力的,卻是實體經濟中是否還有重要的增長動力,而美國的生產力進步依然不錯,但歐洲搞了太多福利,體弱血虛,歐洲的復甦比美國慢。果其然,美國經濟傷得不深,香港股票及樓價都有V形反彈,歐洲後來卻出現了歐債危機。10年過後,我們倒應總結經驗,看看哪些地方做對了,及甚麼問題仍未解決。

金融海嘯的源頭是次按危機。在克林頓時期,美國政府已鼓勵其國人買房子。美國人不喜儲蓄,首期付款是個問題,但銀行卻大開綠燈,不少還錢能力成疑的人都可得到樓價95%甚至100%的按揭,此等債務質素低下,故有次(級)按(揭)之說。

貪婪製重重泡沫

次按帶來了以不同形式出現的道德風險,不少人爭吃免費午餐。從購樓者的角度看,他們本應關注風險,衡量自己是否過度消費、有無還錢能力。但若有接近100%的按揭,等於銀行替他們包了底︰若樓價上升,他們有賺;若樓價跌破按揭金額,他們大可走數,把樓宇交給銀行便是,蝕極有限。美國天大地大,欠下爛帳破產,後果並不嚴重。銀行肯提供高成熟按揭,本身便等於向買屋者送出免費午餐。

但銀行為何如此愚笨,不理自身風險?這是因為另有人給她們送免費午餐。銀行把按揭證券化後,可把此等債務賣給房利美或房貸美,從此以後,原本的按揭人是生是死便與銀行再無關係。銀行等於是扮演了經紀的角色,爭取了按揭的客戶後,便把按揭賣給兩房,賺了中間人的手續費。

兩房為何又肯買入這些按揭證券?另一種免費午餐又在過程中出現。兩房雖不是政府所擁有(2008年9月8日美國政府才將她們國有化),但市場普遍相信她們與政府關係密切,若出事,政府會包底,所以樂意低息向她們貸款,兩房得此廉價資金後,即可大量購入銀行的按揭證券。

免費午餐無孔不入。低質素的按揭涉及大量風險,所以持有這些證券的投資者要買保險,這便形成了當時的CDS等保險票據。若風險沒有變成真正的危機,保險票據,尤其是有數十倍槓桿的票據有巨利可圖,買了保險的投資者便不用太害怕按揭變成壞帳了。但為甚麼擁有CDS等保險票據的投資銀行如此勇猛,不怕房地產泡沫爆破後要承擔的風險?要知道受到CDS所「擔保」的資產一度高達62萬億美元,4倍半於當時美國的GDP。

這是因為有些投資銀行的CEO也在吃免費午餐。投資銀行雖是資本主義的重要符號,但其實她們的產權結構更接近「公有制」。這些銀行並無老闆,股權極度分散,以當時的美林為例,CEO是最大的持股人,但他也只擁有0.07%的股權。美林42%的股權為基金公司擁有,但這些基金也只是由千千萬萬的投資者所擁有。從投資銀行的角度看,高風險高回報才是她們的至愛︰若回報夠高,她們可分到紅利;若虧了本,只是別人的錢,他們可全身而退。到今天,投資銀行缺乏老闆或私有產權及由此引伸出的免費午餐問題尚未解決,甚至使人忘懷,將來問題還可能再現。

美對華恩將仇報

美國靠量化寬鬆讓聯儲局購入銀行的有毒資產,算是應對正確,但其後遺症卻是引起其他地方資產價格的過度上揚,香港樓市亢奮,部分原因也由此而起。量化寬鬆使美國避免了一次大蕭條,卻也同時使她失去了一次糾正過度用錢的毛病。美國的內需(消費加上投資)大於她的生產,多出來的需求如何填補?是靠貿易逆差,即其他國家向她輸出商品,美國只寫下欠單或多印刷鈔票便可。這本是以中國為主的其他國家救了美國一命,但現在美國卻反發動貿易戰,其又食又拎的心態已被特朗普當作理所當然。

(Sky Post 2018-9-14)

美若對日發動貿戰有何後果? (雷鼎鳴)


    特朗普會否對日本發動貿易戰?若然會,又有甚麼影響?


  按照特朗普的性格與邏輯,向日本發動貿易戰是完全有可能的,問題是時機及會否被他的顧問勸阻。事實上,日前特朗普已暗示日本在貿易上若不聽美國的指揮,他與安倍的良好關係便會煙消雲散。


  在貿易逆差上,日本顯然也是美國重要的打擊對象。據美國官方統計,2017年美國在商品貿易上共錄有
8075億美元逆差,在服務業貿易上卻有2552億的順差,但特朗普政府為求突顯自己受「不公平貿易」所害,卻老是只談前者,不理後者。在這八千多億的商品貿易逆差中,對華的逆差是3756億,對歐盟是1514億,對日本則是689億。


  這些官方數字其實頗為誤導,例如中國出口到美國的商品中,相當大的一部份根本不是中國製造(蘋果手機在中國組裝,元件大多不是中國貨,數百美元的手機不到十元屬於中國製造,但美國卻把整部手機的價
都當作是中國出口)。不過,在政治宣傳上,特朗普既然要扮受害者,我們也不妨按照上述數字去推演其邏輯:中國是造成美國逆差的頭號國家,所以要重點打擊,歐盟替美國製造的逆差是第二大,當然也要向其商品徵收關稅,但在開始階段,火力宜集中在中國,所以對歐盟仍未全面開戰。來自日本的逆差也很大,可列為第三號敵人,開火是遲早而已。


  日本對此頗為苦惱。在美國向其他國家發動貿易戰期間,日本企業早已被殃及池魚。近日一個對日本114家大型企業的調
顯示,六成以上的企業聲稱貿易戰已傷及其利潤。將來若美國向日本徵關稅,多半會針對日本的汽車及零件,在2017年,日本出口到美國的汽車及零件共達555億美元,佔其GDP 1.14%。雖然向這些商品徵稅並不意味着日本的損失會高達555億美元(日本可把資源轉為生產其他商品及與其他國家貿易),但日本數十年來經濟已停滯不前,當然不想屋漏兼逢夜雨。


  日本會否反擊或只是吃個啞巴虧?政府若反擊,民望會好一點,但日本軍事防衞上倚賴美國,而且日本民族性習慣崇拜強權,期望她與美國大打一場貿易戰有點不切實際,除非她能從1985年《廣場協議》的教訓中痛定思痛,則作別論。但若她對美的出口受到影響,便更需與中國搞好經貿關係,以彌補損失。


  美國向中國、歐盟、日本、加拿大、墨西哥發動貿易戰,是否能減低其貿易逆差?我過去多次指出,貿易逆差等於國民總儲蓄減去國民總投資,這是不以人的意志為轉移的經濟規律。美國人的消費巨大,所以儲蓄率低,容易出現貿易逆差,倘若美國人繼續做大花筒,消耗大於生產,便不可能不出現逆差,與多少國家打貿易戰都無補於事。這本是經濟學101的常識,但既然如此,倘若美國沒有出現經濟衰退,因而消費並無減低,那麼我們便不會見到多場貿易戰後美國的貿易逆差會有所縮減。特朗普顏面無存,可能反而會對世界更多的地方徵收更重但依然是害人害己的關稅,日本是一個依靠貿易的國家,當然會受害。

  美國的經濟學家對特朗普的貿易政策一直劣評如潮,這與這些經濟學家政治取向並無關係,例如得過諾貝爾獎的左傾經濟學家Joseph Stiglitz便斷定美國對華貿易戰必輸,也是諾獎得主但右傾的Tom Sargent最近一樣指出特朗普低估了中國。美國害人害己,世界的經濟難免會受挫

 (Headline Daily 2018-9-14)

9/07/2018

取錄新生如何才算公平? (雷鼎鳴)


哈佛大學最近被一個叫「支持公平收生」的學生組織告上法庭,美國司法部上周更公開站在這學生組織的一邊,指控哈佛收生不公平,歧視亞裔美國學生。

有何不公?該組織分析過從2000年至2015年共16萬名申請人的數據,發現美籍亞裔申請人的公開試分數及學業成績平均都一向高於其他族裔,但哈佛收生時用上了一項頗為含糊且充滿主觀性的標準,叫「可愛程度」(Likeability),亞裔學生在此大大失分,不少人因此無緣入讀哈佛。

其實哈佛的「制度研究辦公室」在2013年有一份它不願公開的內部報告,其中顯示出若收生時只看學業成績,現在哈佛的亞裔美國人,應佔學生的43.4%,就算把課外活動的表現也考慮在內,哈佛也會有26%的美國學生是亞裔的,但過去真實的比重卻只是19%。可能是受到壓力的關係,今年入學的亞裔學生倒是破了紀錄,高達22.7%。以上述數據看來,哈佛的確不易擺脫種族歧視的嫌疑,情況有如上世紀20及30年代歧視猶太人般。

「可愛程度」或涉種族歧視

上述的收生標準中用「可愛程度」的確不妥,隨時可為種族歧視作掩飾,但哈佛(其實也包括了很多其他的名校)有無更好的理據?美國的大學有一政策叫「平權行動」(Affirmative Action),其核心是容許更多環境並不理想的少數族裔也能進入大學,亦即收生時成績及其他要求都較寛一點。因有此政策,為數頗多成績普通的少數族裔也可入讀名校,但亞裔學生成績太好,不但未被「平權行動」保護,還要被「扣分」。

美式「平權行動」是否公平?我推測它的「理論基礎」或許是這樣︰收生時只看學生已達到的成就,會忽略了學生成長時不同的環境。舉個例子,在教育十分發達的麻省一帶的中學生就算考SAT得滿分,往往被視作理所當然,申請入學或獎學金時會輸給SAT低100、200分的中南部落後州份的學生,原因是後者的學校差勁,但學生仍可在不利條件下取得還算不錯的成績,可證明此等學生頗具潛質云云。

究竟應該看已取得的成就還是要看某人在惡劣環境下的進步程度?我相信兩者都有道理。小兒在美國所屬大學,校方有些免費課程訓練如何才可在課室把書教好,我年輕剛當教授時也曾上過這些課,但覺十分沉悶,以後對類似課程敬謝不敏,但小兒只做研究,從未教過書,倒是說此課程頗有啟發性。其中一環節是把學生分成幾組,每組都參與同一教學遊戲,即製造出一些玩具出來,但不同組別獲分發的材料卻大有分別,有些資源豐富,有些卻幾乎是巧婦難為無米之炊,無甚材料。其結果當然是有些小組產品精美,有些卻簡陋。此遊戲的目的正是要告訴一些準老師,有些學生成長時有足夠資源扶持,有些卻生活在匱乏中,所以不能單看做出了甚麼,也要知道他們在匱乏中取得了多少進步。

匱乏下取得進步更可貴

哈佛收生時若只因上述理由而為非亞裔學生加分,我們倒是不便苛責。不過,如何評估學生成長背景及進步程度,卻總不如審視已取得的成就這麼客觀,用「可愛程度」則更易為種族歧視開綠燈。亞裔家庭並不見得比白人家庭富裕,其最大優勢只是父母重視教育,為何大家都交稅(哈佛有接受政府不少資助),白人不用扣分,亞裔人卻要?哈佛可能水洗也不清。

行筆至此,倒是想到部分不懂歷史的年輕人對中國的評價。中國的科技及經濟總體而言當然是比不上美國,有些人卻因此而嘲笑中國。對熟悉中國歷史的人而言,他們知道短短幾十年前中國是如何的一窮二白,但即使在這種惡劣條件下,中國人民卻顯示出偉大的創造力及奮鬥精神,其進步速度之快是歷史上從未有人見過的。別人現在成就比你高,跑在你前面,但若你肯拼搏圖強,速度卻終會化為成就。

(Sky Post 2018-9-7)

 

8/31/2018

延長有薪產假有何作用? (雷鼎鳴)


特區政府近日在考慮應否將有薪產假從現在的10周延長至14周。假如這政策實施,會帶來甚麼影響及多大的影響?

要回答這些問題,先要搞清楚政策目的。第一個目的應是提供更多的勞工福利。有些人不贊同用「福利」這名詞,認為這應稱為「權利」。產婦生育,自應是其權利,給她們假期,也是理所當然。不過,延長假期,而且是有薪的,都會帶來社會成本,我們很難期望社會沒有人會問,為何別人有義務承擔起這成本?天下沒有免費午餐,即使我們將產假視為福利,也要問誰在承擔着其成本。

不生育女性承擔成本

我們若對歷年來人口普查的數據作仔細的定量分析,不難發現女性平均收入低於男性,縱使是在很多條件相同的情況下,例如同一教育水平、同一工作年數等等,也是如是。因為香港的菲傭很多都有大學學位,但薪水低,我們當然可以合理推斷女性平均收入是被外傭拉低,但即使我們把外傭從數據中刪去,女性平均收入較低仍是存在着的事實,離開了學校的時間愈長,差距愈明顯。

為何如此?我們不能完全排除性別歧視,但我不認為此種心態在香港十分嚴重,我相信部分原因是因部分女性將會生育。她們產前產後都要脫離工作崗位,而且有薪水,所以僱主一早便把此因素考慮在內;也有部分女性生育後乾脆不再工作,也可能使僱主在培訓她們時有所顧忌。產假愈長,愈有可能加劇僱主的偏見,對一些根本不打算生育的女性也抱同樣態度,並一早便在薪酬上反映。若然如此,那些本來並無生育計劃的女性本應與男性有同樣的生產力及收入,但卻被連累少了薪水,如此說來,是她們在補貼要生育的女性了。但假如每名女性都打算生育,人人最終都得到補貼,這倒無所謂。但這種假設的漏洞是香港45歲的女士有近4成人沒子女,不生育的人太多,並非所有女性都可享有薪產假。

第二個政策目的是鼓勵生育。香港的總和生育率近20多年來一直處於世界的低水平,一名婦女平均一生人只生育0.9至1.3名小孩,有不少更乾脆不生,這麼低的生育率,人口自然有下降壓力,政府便頗關注香港勞動力會否下降。我不認為勞動力減少很重要,只要能提高人口的教育水準及生產力便可抵銷這影響,但我們仍應問問延長4周的有薪假是否真的能刺激生育?

我10年前做過一個研究,曾隨機抽樣向數以千計的女性作調查,其中一條問題是,假如要求她們比原本計劃再多生一名子女,她們要得到多少補償才肯這樣做?不同的人答案有差別,但平均而言,她們認為要4、5百萬元才可補償到其成本。若問她們生育最大的負擔是甚麼,大多數的答案是高昂的樓價及教育費用。一名適齡生育的女性,從統計數據可推斷,平均月薪遠低於18,000元,多了4周有薪假期,怎可能抵銷數以百萬計的成本?況且現時樓價及教育費比10年前都高太多,她們生育的意念恐怕更不如前。

無助刺激低迷生育率

雖然我對這兩大政策目標都十分懷疑,但卻認為政策的後果,無論是正面還是負面的,都十分有限。香港去年共有56,500名嬰兒出生,20至45歲適齡生育女士的勞動參與率大約是74%,以此推斷,共有約41,800位產婦是在職的。假設她們平均薪酬是每月18,000元,那麼多了4個星期產假的總薪酬便是6.95億元,再加上強積金及其他福利,可假設每年的總成本是8億港元以下。

香港GDP是26,600億港元,這不足8億的成本,只等於GDP的0.03%左右,比例很低,所以政策的影響,不論正或負,都只是十分的輕微,這並非很重大的政策。

(Sky Post 2018-8-31)

 

8/24/2018

港獨與中港歷史 (雷鼎鳴)


稍有分析力的人都會知曉港獨在港完全行不通,被媒體糊裏糊塗捧出來的港獨頭面人物陳浩天近日接受《時代雜誌》訪問,連該刊的記者也驚訝於陳的不學無術,「廢青」一詞在該記者筆下幾是呼之欲出。但港獨在小部分港人中確有市場,這便容易製造及激化社會矛盾,及可能使到一些原本並無必要且會減低港人自由的法例變成必要,社會倒是不能像鴕鳥般對此種毒瘤視而不見。陳浩天向特朗普寫了封要求損害香港利益的信,雖不見得會起到甚麼效果,但已顯露出港獨支持者抱有玉石俱焚心態的徵兆。

不論從法理、經濟、政治、軍事、歷史等角度看,港獨都全無基礎,這裏只稍從歷史角度看此問題。港獨包含着香港是一獨立主權國家的思想,「國家」一詞中文含義廣闊,大抵包含了Country(凸顯出國土的重要性)、Nation(指擁有血緣、文化等共同性的國民或民族)及State(泛指包括有政府及主權政治實體劃有國界的地方)等3個原素,在每一個原素,港獨都毫無基礎。

早歸入秦帝國管治

先說Country或國土部分。香港1,110平方公里的土地是誰擁有?我們大可不必像考古學家般把部分港人的祖宗上溯至6,000年前的新石器時代,但卻可指出絕大部分港人都是「新」移民的後代。小部分港人的祖宗並不是這麼「新」,香港本是漁村,傳說蜑家人是公元403年兵敗於南朝開國之君劉裕的浙東漁民後裔,他們被天師道的領袖盧循率領來到大嶼山一帶繁衍生息。若是陸地居民,我們也知宋王朝滅亡後,大批中原人士到港定居,現時新界鄧姓文姓等原居民便是他們的後代。英國人在鴉片戰爭後到港,也發現港島早有近8,000居民。九龍城的侯王廟有一石碑,上刻有1822年重修該廟時捐獻者的寶號,這百餘個捐獻者多是商戶,與廣州商戶的冠名方法極為接近。從這些先民的角度看,他們來港已久,一早住在這裏,土地應屬他們,其他人都是後來者,哪有權力把別人的土地割走去搞港獨?較有(不是絕對有)權利提出港獨的新界原居民或蜑家人,尚未聽到他們提出港獨,這幾代才來的新移民後代,哪有資格用別人的土地去搞港獨?

再說State或政權的部分。公元214年已統一天下的秦帝國在嶺南建三郡,香港屬南海郡,從此香港正式納入秦帝國的管治版圖。在深水埗港鐵站附近有一去處,是1955年李鄭屋邨出土的東漢古墓,內中主人似是東漢的鹽官,此種官階地位等同州牧,墓中亦有「大吉番禺」及「番禺大治曆」等磚刻,足見當時香港已是與中國的郡縣制管治緊密連在一起。《新唐書》有記載,屯門為唐軍駐兵之處;南宋最後兩個皇帝趙昰及趙昺的政府,還乾脆滯留在今天的土瓜灣一段時期。歷史上香港是中國一部分毫無疑問。

英日主權不被承認

香港的部分或全部也曾被外國人所侵佔過,但卻無損中國對她的主權。1493年,歷史上有名的貪腐教宗亞歷山大六世把世界的勢力範圍劃分,南美洲除了巴西外,歸西班牙所有,巴西屬葡萄牙,中國也變成葡萄牙的勢力範圍。葡人在15世紀末16世紀初一直都有到珠江口岸一帶要求貿易,並以其船堅炮利作為後盾,1517年有8艘葡船從其馬六甲的根據地來華,假稱是進貢,1518年被要求離開廣州,但他們卻攻佔今天深圳的蛇口,後失敗,又退至屯門島(可能是今天的內伶仃島)安營紮寨,又到屯門海澳及葵涌海澳一帶上岸製造火器及豎立石碑,燒殺掠奪。1521年廣東海道副使汪鋐經過連場海戰終驅走葡人,收回屯門島、屯門、葵涌等地。用戰爭捍衞了香港地區,當然是彰顯了中國對香港地區的主權。其實在殖民主義年代,歐洲人往往把歐洲以外地區的人都視作野蠻人,而野蠻人是不能有領土主權的,所以殖民者每到一地都可插旗立碑自稱擁有主權。1858年《天津條約》的第51條便訂明在各式公文中禁止中國使用「夷」字,但當然歐美人可稱其他人為Barbarian。

鴉片戰爭後香港被英國佔領及二次大戰期間被日本佔領,當中因涉及不平等條約及侵略,主權不為世人所承認,所以中國對港的主權並不算被中斷過。港人對這些應十分熟悉,不贅。

有無香港「民族」這回事?從血統上及文化上我看來看去都看不到有此「民族」,若是有,也輪不到某些從中國移民來此沒有多少世代的人竊據這稱號,香港的原居民才勉強有資格這樣做,但相信他們會以身為中華民族而自傲。但假如某些自稱為「香港民族」的人收購了海外某孤島自立為王,我們也大可不用追究他們。

(Sky Post 2018-8-24)

8/17/2018

2200公頃的填海玫瑰園 (雷鼎鳴)


團結香港基金上周二公布了一個強化東大嶼都會計劃,據「基金」的資料,這是它成立以來最大型的顧問研究計劃。我的義務工作之一是作為「基金」研究委員會的成員,但我沒有參與過這項研究,聽過「基金」作出報告後,認為這是很合時宜且有重大社會效益的建議。

人工島將成為新交通樞紐

這個計劃建議在大嶼山以東的中部水域填海2,200公頃,製造一個新的人工島,此海域地近坪洲、交椅洲、周公島與喜靈洲,但建成的人工島不會與這4個小島連接起來,以避免影響小島上原有的生態。說它是「強化版」,主要原因是它比「土地供應專責小組」提出的十八選項之一、只得1,000公頃的東大嶼都會計劃,還要大1,200公頃,而且交通建設更為雄心勃勃。根據建議,此地將會成為一個新的交通樞紐,有3條海底鐵路,第1條4公里便到堅尼地城港鐵,第2條直達美孚港鐵站,第3條大嶼山連接到屯門。另外又有3條公路,1條經海底隧道直通港島,1條至11號幹綫,1條駁上港珠澳大橋。報告中對水深、航綫、水流、環保等細節都有清楚論述。

這計劃的最大特色便是它涉及的面積大,可起到一勞永逸的效果。根據年前政府公布的「2030+」計劃,政府在未來20、30年總共需地4,800公頃,已找到3,600公頃,尚欠1,200公頃。現在強化版的東大嶼都會計劃計劃若實施,比以前增多了1,200公頃。我也是成員的「土地專責小組」,近月不斷告訴市民香港尚起碼要多找1,200公頃,有了這新計劃,「小組」任務豈不完成?我們可提早收檔?

能提早收檔當然是好事,但這恐怕是個誤會。「小組」一直指出1,200公頃是不夠的,香港不但住宅樓價及租金貴得要命,連商業大廈的辦公室租金的增速,一樣使各公司吃不消。要一勞永逸地解決問題,使港人住得更大更好更平,又有空間多建商廈、交通配套、公眾及康樂體育設施,額外多出了這個人工島,當然對發展香港大有禆益。此計劃不但與「土地專責小組」沒有衝突,還會相輔相承,「小組」尚要繼續通過18個選項覓地,尤其是能較短時期內可得到的地

間接推動地產商發展農地

「強化版」規模之大,足以使島上住宅共可容納近110萬人。如此規模的填海計劃一被社會接納,住宅樓宇的預期供應自會大增,這對樓價便有重大下調壓力。香港一直受困於發展商不一定願意把農地發展起來或支持市區重建,倘若這些持份者知道將來樓價會大幅下滑,他們便會有巨大誘因早日把農地發展,以免招致損失。因此,這個發展計劃可起一石二鳥的作用,不但比原定計劃多了1,200公頃,還可間接推動地產商更快發展新界的農地。

此計劃若要起到這些效果,還需要另一條件,這就是速度。倘若這人工島要20年才造好,再加上建屋的時間,那麼計劃完成時,我可能已行將就木矣,今天的地產商自然對現在便推出農地沒有這麼積極。因此人工島需要加快做,若是在10年之內建好(工程上這可行),一石二鳥的效果會更凸顯。

香港近年出現了一小撮頗為自私而又無腦但卻喜歡發表言論的人,他們認為自己反正不會是填海新地的居民,填海只會益了地產商,所以對填海計劃都會反對。上述建議中,7成住宅是公屋(我認為不一定要這麼高的比例),對公屋輪候期當可大幅縮短,又因多了這些土地,樓價自然受壓,就算選擇不住到那裏的無殼蝸牛也會因而受益。至於地產商是否得益,卻是難以定論。多了潛在的房屋供應,他們現在便要減價,但將來有機會可投到多一些的土地在競爭壓力下要實行薄利多銷策略,利潤是上升還是下降,難以判斷。但就算他們能多賺錢,又有何妨?
 
(Sky Post 2018-8-17)

 

8/13/2018

中國有無債務危機? (雷鼎鳴)


中美貿易戰戰火早已蔓延至科技戰場,我在友報亦曾就此發表過一些文章。下一個受到牽連的領域,有可能是金融市場。美國人財技高超,但中國資本市場仍有不少管制,人民幣匯率尚未達致全面由市場決定,美國的不少財技可用武之地有限。特朗普一直希望人民幣升值,若中國有大量資金流出,引致人民幣貶值,反而不合乎美國的戰略目標,若有匯率戰的話,也可能只是一場目標不清的「混戰」,沒有價值。剩下來佔中國金融市場最大板塊的不是規模有限的股市,而是資源真正所在地的債市。

 

媒體報道一向混亂

 

債市是否鞏固,直接影響到中國金融的穩定性。自歐債危機以來,國際媒體時有對中國債市悲觀的報道,但中國似乎都可輕易化險為夷(見〈信報〉兩篇拙作:2011年10月10日的〈內地資金鏈會否斷裂?〉及2014年9月10日的〈中國會否爆發企業債務危機?〉),這便應提醒我們,對中國債市的危機意識是否過了火,誤判了真實的國情?

 

林行止先生在本報2018年7月24日的大文〈熱戰未至大混戰,人匯貶值後患深〉,在討論貿易戰時,敏銳地把視野擴闊到中國的債務問題上,他認為「內地的債務已陷『水深火熱』地步,去年負債達同年國民毛產值(GDP)的百分之三百強(參考數據,美國同年的負債比率在百分之百左右)」。

 

行止兄所引用數字有根有據,但這些數字在媒體報道中一向混亂,就算有根有據也容易張冠李戴,使人產生誤會。按照我對這些數字的認知(見下文),中國的總體債務,即國債(含地方政府債)企業債,以及住戶或個人債務,加起來或有可能超過中國GDP的300%,但行止兄所引用的美國負債比率卻只是美國政府的欠債,不包括私人市場的債務。

 

2017年美國的公債是GDP的105.4%,與行止兄所用數字相符(若減去各州的地方欠債及政府不同部門之間的互相欠債,則是GDP的77.4%),不過,私人市場中的債務卻高達202.8%,公私債務加起來一樣超過300%,與歐洲及加拿大等地情況大致相同,而且因為美國的2016年總體儲蓄率只得GDP的18%,遠低於同年中國的46.4%,所以中國債市的基礎遠比美國的穩固,「水深火熱」是過了火的形容。

 

不過,正如上文所提到,有關中國債務數字的媒體報道一向混亂,我們有需要對真實的情況先作較小心的了解,並從中找出一些結構性的問題,才可避免屢次預測中國經濟「爆煲」,但此煲總是不爆的錯誤。先從數據談起,再談理論。

 

總體債務包含幾個項目,第一項是政府的欠債,此等數字國家統計局公布甚詳。在政府收入方面,地方政府的收入在2017年佔總收入(中央加地方)的53%,但各省市的收入大部分要上繳中央,後者再另行把這筆錢分配。地方的開支佔總開支高達85.3%,可見各省市間收入再分配的程度頗高,沿海的一些省份,例如廣東,其實是不斷的補貼著較窮的省份,但這些補貼不應被視為借款。

 

全國而言,歷年財政都有赤字,積累起來的欠債,在2017年高達13.48萬億人民幣,佔GDP的16.29%,在2016年則是16.15%。美國中情局的《世界事實書》(The World Factbook)一直有整理世界各國的重要數據,根據中情局的說法,2017年中國政府的欠債應是佔了GDP的18.9%,我有一多年來的習慣,若數據有討論空間,我一般採用對我立論不利的數據,以減少爭拗,但即使是18.9%,中國政府的欠債也是全球最低之一,在世界排名188,遠低於排第一的日本所欠的等於GDP的223.8%。

 

中國政府欠債率全球最低之一

 

在這裏也應指出,上述的政府欠債,未有包括政策銀行債券,鐵路部的欠債等,有些機構估計,若什麼都算在內,政府債務佔GDP的比重在2017年高達47.6%。根據上文我自訂的原則,我選擇採用47.6%這一較高的假設,雖然其準確性不是不可挑戰。2016年的相關數字則是46.4%。

 

第二種債務是私人或私營債務,這本來有企業欠債及住戶欠債之分,但人民銀行的統計中卻使用了所謂「社會融資規模」的概念,把企債與住戶欠債合二為一。

 

2017年12月,企債加住戶債合共169萬億元人民幣,是當年GDP的204%;2016年12月,同樣的統計是156萬億元,佔GDP的210%。此兩種債務數量挺大,比起2008年的125%,增幅顯著。有人也附加一些假設後,把企債與住戶債分開,在2016年前者估計佔GDP的166.3%,後者是43.2%,近年常有人討論的所謂企債危機問題,正是源於企債的數額甚大。

 

第三種債是外債。政府、企業及住戶所欠之債,有部分向外資借的。

 

據官方統計,政府在2017年所欠外債只是1323億元人民幣,等於GDP的0.16%,微不足道。但中情局的數據中,中國的總外債在2017年卻是1.61萬億美元,佔GDP的13.7%,我相信這主要是因為企債中有部分是向外資借的。不過,外債的部分卻不用再加在總欠債之上,否則便會重疊計算了。

 

綜上討論,2016年中國的總債務,即政府債、企債及住戶債,加起來大約等於GDP的256%。2017年的數字疑問較大,但可能高於2016年。我們大可以作出幾個判斷:中國政府(中央加地方)欠債率極低,出現債務危機機會不高,不過,地方政府的收入這麼多要交到中央等候發落,卻可能引起問題。住戶欠債不算高,不用擔心。企債佔總額的份量最大,GDP的166.3%不能等閒視之,這比例高於歐羅區的104%,但有網上資料庫說香港企債是GDP的234%,頗使人驚奇。又總債務在2016年尚未有GDP的300%,比例低於Institute of International Finance所報告的全球債務佔全球GDP的327%。

 

中國的企業債雖然不低,但其實這對構成危機,仍有相當距離。這有兩個原因。第一點要注意的是中國超高的儲蓄率,中國的總國民儲蓄率一向是世界主要經濟體中最高的,2011年高達GDP的50.4%,2016年國民消費雖增加了,儲蓄率仍保持在46.4%。年年近半的收入被儲蓄起來用於投資,在資產負債表上資產部分自然巨大,這便可支持到數量一樣巨大的負債。我們可作一比較,美國的儲蓄率是17.5%,世界排名106,她2017年的總欠債(公債加私債),根據上文提過的數字,約為GDP的308%,後者是當年儲蓄量的17.6倍。美國大約要17.6年的國民儲蓄才可還清其總欠債。

 

中國人民儲蓄超高

 

至於中國,總欠債量等於GDP的256%,當年儲蓄量是GDP的46.4%,二者相差5.5倍,亦即5.5年的總儲蓄便可還清總欠債。美國與中國相比,哪一個國家更易出現債務危機,不是很清楚嗎?當然這不是說沒有中國的企業會出現債務違約等事件,若有此種情況,多半是該等企業自身的管理或業務出現問題。

 

第二個原因是中國的資本結構與歐美國家頗為不同。投資學問中有所謂的股債比,中國自2007年底股市大跌後,股市尚未真正恢復元氣,股市尚非融資的最有效途徑。過去10年,中國新儲蓄起來的資金(若不算利息及折舊)超過250萬億元人民幣,上海與深圳股市總值加起來則尚不足50萬億元(以8月3日市值計),比起10年前,並無什麼增幅。

 

由此可見,股債比中的比重,大大向債市傾斜,中國的融資不是靠股市,而是靠人民超高的儲蓄,而這些款項則通過銀行或債券市場借出到企業的手上,股市仍只是股民短炒套利的場所。中國的經濟持續增長,儲蓄總量愈滾愈大,貸出的總額只會繼續增加,將來還會有一段不短的時間,中國的債務總值會繼續上升。但只要中國債市中的資產大於欠債,這便不是壞事,不用大驚小怪。

 

這裏尚有一問題要說明。中國的股值不振,企業主要靠借債融資,這會否影響企業的價值?以兩位諾貝爾獎得主命名的Modigliani與Miller定理告訴我們,在沒有稅制或資訊扭曲的條件下,一所企業的融資方法並不會影響這企業的價值。

 

換言之,企業的資本結構或股債比例不會影響到企業的價值。以一所樓宇為例,究竟這樓宇是自己掏錢買的還是靠借錢買的,它的價值還是不變。同理,中國的資本結構以債務為主,有些國家則以股本為主,但這些對公司的價值沒有影響,也不是造成危機的直接原因。

 

不過,在不同資本結構下,風險的承擔者卻有所不同。例如,一所生意不景氣的公司若沒有欠債,股東便要承受全部損失,若是有借貸而又出現債務違約,那麼銀行便會受到拖累。

 

(HKEJ 2018-8-10)