強積金半自由行與基金收費 (雷鼎鳴)

如果立法會不再出現「拉布」等拖延戰術，強積金的「半自由行」應可在今年下半年正式實施。

「強積金半自由行」的官方名稱是「僱員自選安排」，是指僱員在現職的強制性供款，每年可以有一次機會從僱主選定的強積金戶口轉移到別的自選強積金戶口，但僱主供款的部分不能轉走。不過，僱員若已離開某公司，他可以隨時把過去自己的供款及該公司僱主注入他戶口的供款全部轉移。說它是「半自由行」，是因為在離職前不能轉走僱主供款的部分。

這個安排雖仍有缺陷，但應該一早便要推行。強積金是一個符合香港社會需要的制度，但港人對它絕非熱烈擁抱。其原因有三。

 

基金公司食水太深

第一是它限制了港人消費的自由。此點難以化解，任何強制性的儲蓄計劃都會影響今天的消費，但這代價值得付出，因為若無此制度，香港人口老化所帶來的福利困局無法應付。

第二是部分強積金的回報率不如理想。

強積金2000 年12 月實施以來，香港及世界經濟經歷過「沙士」、金融海嘯和歐債危機，每一項都是百年難得一遇的重大事件。當整體經濟大勢不妙時，無論退休保障採用什麼制度，其表現都會十分差勁，不會有例外。強積金頭十年回報的中位數在扣除管理費後每年平均有5.5％，再扣掉通脹仍有4.7％左右，遠勝於把錢放在銀行，已勉可合格。

第三，參與強積金計劃的各大基金開支比率偏高，「食水甚深」。 我們不要輕視每年等於資金總額一兩個百分點的收費，三四十年過去，會吃掉到時資產的一顯著部分。

十多年前香港在辯論應否設立強積金時，反對者的主要理由之一是，基金的收費會高至基金總資產的5％至6％，假以時日，將會把大家的儲蓄蠶食殆盡。當時金融界的一些估計是1.5％左右。

我則兩種估計都反對——5％至6％當然是無根據的誇大其詞， 但就算是1.5％，也是遠高於國際的標準，食水依然很深，香港可以做得更好更多。
 

據強積金管理局的數字，現在525 個基金中，收費差異頗大，中位數是1.74％， 稍高於從前業界所估計的1.5％ 。

1.74％算不算太貴？我們要作一點比較才可回答。

  

有違「市場效率假說」

美國最大的退休基金是專為教員而設的TIAA-CREF，我自己曾在美國教書，所以也設有戶口。TIAA 的部分主要是債券投資， 手續費多少？ 通常每年低於0.3％；CREF 內含各種投資基金，股票為主，收費一般低於0.6％。它們收費雖低，回報卻不錯而且穩定，服務更是一流，客戶每天都可在網上買賣，不收手續費，而且提供的資訊齊全，遠勝香港的基金。

 

是否只有個別的基金才有這麼優秀的服務？非也！2007 年6 月經濟諾獎得主普雷斯蓋特（Edward Prescott）到科大演講，當時強積金管理局的主席范鴻齡曾公開表明，要為強積金引入競爭，我大表同意，於是在普雷斯蓋特的記者招待會中，讓他回答記者有關退休基金的問題。

 

普雷斯蓋特知道香港的基金竟要收取超過1.5％的手續費時，大吃一驚，連聲叫貴。記者問他，他參加的基金收費多少，他說是0.1％左右！他並告知，他選擇基金的標準是收費是否夠低，至於高收費是否意味基金投資表現較佳？他不相信，我也從來不相信，因為這有違「市場效率假說」的原理。

世上沒有長勝將軍

 

所謂「市場效率假說」的一個引申結論是，很少有人能持續地跑贏大市。市場中股價受供求關係所決定，每一分鐘有人買入多少股票，便同時有人賣出同等數量的股票，股價是股民用錢投票的結果，我們很難認為自己的眼光會長期勝於社會的總體。

若有人能百發百中，當得上長勝將軍，我看只能是制度上有問題（我八十年代時發現過互惠基金的一個漏洞，曾據此連續買賣百多次而幾乎每次必賺），現在此漏洞已被封掉，錢再不易賺，或是某人運氣特別好，又或是此人有內幕消息，與高收費沒有關係。

上述所說只是基於經濟學原理，我素來高度重視實證，沒有根據的結論我不會說。

這裏有一個假說： 「強積金收費的高低與該基金的表現無甚關係」。這假說正確與否可以檢驗。無線電視的一位記者很想我提供證據，我於是向強積金管理局索取了有關各基金這五年來的股票數據，強積金管理局網站中亦有各基金的收費數據及「基金風險標記」，後者是量度投資某基金究竟涉及多少風險。

強積金管理局提供了很大的幫助，我謹此致謝！計算回報率時最好有十一年來每天的基金單位價，但我沒有時間大規模的整理數據，惟有走了一點捷徑。我們要問的問題有二：在相同的投資風險下，收費更高的基金是否意味回報率會更高？較高收費的基金若未能得到較高的回報率，能否起碼地把風險降低？

表現好壞無關收費

我用多元回歸的計量經濟方法，分析過幾百個強積金基金的數據後，發現上述兩個問題的答案都是否定的。認真做實證研究的人都知道，所用數據的質量會嚴重影響結論的穩定性。強積金管理局能夠提供的數據從2007年3月開始，終於2012年3月。

這裏有個問題，2007年下半年香港股票創下高峰，到今天股價仍遠不能突破這個高位。倘若投資的起點是2007年，今天很多基金仍會錄得負回報，收費高而又勇進的投資更是如此。為了使結果更公平合理，我們必須對數據更加小心分析。

我把數據分為兩個時段， 第一段從2007年3月至2009年3月，第二段從2009年3月到2012年3月。

第一段反映市場從高位回落至金融海嘯後的谷底，我所用的數據顯示，香港強積金在這兩年價值平均下降了20.5％左右（我所用的不是全部的數據，部分基金改了名字，或是新成立，又或是沒有足夠數據，不能用）。

第二段時期反映了證券市場從谷底反彈，各基金三年內的回報率平均是39.6％左右。基金既然經歷過有升有降的部分，它們的回報率是否與收費有關我們可以得到較全面的答案。

 

我得到的答案可總結如下。在相同的風險條件下，高收費對投資回報率有負面影響，無論是2007至09年期間，還是在2009至2012年期間，或是在整體2007至2012年期間都是如此，但這負面關係在統計學上不算顯著，正好印證了收費對回報率沒有影響的假說。

至於收費高是否意味基金能更有效控制風險？兩個時段的數據都指明沒有這回事。換言之，收費高的基金表現平常，既不能提高回報，又不能降低風險！在積金局的數據中，我們信手拈來，便可輕易找出一些收費極高但回報差勁的例子。

  

基金業效率為何差勁？

既然如此，強積金的收費為什麼仍高企？我在1998年出版的拙著《老有所養──退休保障評議》中便指出了問題，倘若基金的選擇權在僱主而非僱員手上，收費必貴。收費的高低與僱主利益毫無關係，基金公司深明此理，胡亂抬價也不會趕客，怎會不徵收高收費？

現在強積金管理局走了正確的一步，但是否足夠？我認為還有缺口。僱員若要轉換基金，將來估計要用六至八個星期的時間。這時間太長，容易增加風險，願意轉換基金的人會大減，基金所要面對的競爭壓力亦會不足。我實在看不出為什麼香港的金融服務業效率會這麼差勁。我認為起碼要做到的是，今天若要把戶口中的證券賣掉變成貨幣市場中的現金，今天便可成交。不要以為這是吹毛求疵，我在美國的退休基金便可如此。

為什麼有這麼多的阻力？我相信是基金界不願這樣做，以保住利益。

不過，我對此事也並不擔心，在競爭壓力下，終也會出現一些願意為客戶提供更合理服務的基金，抱殘守缺的基金會被客戶揚棄。

HKEJ  2012-5-28

市場經濟與道德有無矛盾？ (雷鼎鳴)

眾所周知，商業化或商品化是資本主義社會的一個特色。去年本欄曾經評介哈佛哲學教授桑德爾（Michael Sandel）的大作《正義──一場思辨之旅》（〈「公義」與財富配置〉，刊2011 年8 月29 日），月前桑德爾又有新作：《金錢買不到什麼》（What Money Can't Buy: The Moral Limits of Markets），書中對各國──尤其是美國──社會中諸事商品化大為不滿，認為市場價值觀侵蝕了道德教化，經濟學則進入了一些它不應進入的領域。

桑德爾書中用了不少例子闡明他的觀點。他用的例子中，有些我耳熟能詳，我在一些經濟入門課中過去亦曾多所運用；但他例子中也確有不少十分有趣，有些甚至匪夷所思。例如，他引述一段2001 年的新聞，天津有所「道歉公司」，客戶只要給它付錢，它便可提供道歉服務，向客戶得罪過的人用不同形式說聲「對不起」。

警車消防車可賣廣告？

又例如，倘若你正在為婚禮中要發表的演說發愁，不知如何才能說得情深義重、賺人眼淚，那麼你不用再擔心了，有些公司會替你寫講稿，價錢視演講長短、感人程度，以及是否度身訂做而定。再有一例子，在香港我們見慣了巴士、小巴、電車車身上都有廣告，但知否美國某地的消防車也曾髹上KFC 火辣雞翼的廣告？曾有公司甚至建議以幾乎是免費的價錢向警方贈送警車，條件是車身須有廣告。

桑德爾對這類現象十分不滿，用金錢買回來的「代客道歉」或「愛情宣言」怎會不是虛情假意？消防車或警車是社會公器，以它賣廣告，置政府顏面於何地？當然，反駁者也可說，如無道歉公司的服務，某些破壞了的關係，可能永遠無法復修。

對文思窒礙、口才拙劣的人而言，有人代其撰寫婚禮演說，正好替他表達心意，無可厚非。某些城市經費短絀，買不起警車或消防車，若無人贈車，該地的治安或防火能力恐怕都要大打折扣。

一支鉛筆看出市場力量

桑德爾認同市場機制是配置資源、尤其是物質資源的最有效率的工具，但他認為市場意識的勝利（market triumphalism），在在都影響到社會道德的規範，所以市場機制對意識形態的影響並非是中性的，有時甚至是有害的。

大部分經濟學家對桑德爾的觀點可能不以為然。什麼是市場機制？說到底，它只是一個容許不同人等互相交易的平台。每人擁有的東西或懂得生產的產品，與他們希望消費的產品不會完全相同，容許他們互相交換這些產品，正是市場機制的根本功能。由此看來，市場只是一個工具，正如剪刀、筷子、電腦、槍械等等工具，市場本身並不屬於道德領域。

不過，市場的配置效率又的確高超。以鉛筆為例，天下間沒有人懂得完全獨立地製造一支簡單的鉛筆，它的材料包括木條、石墨、鐵、擦膠（其實不是膠），而製造這些材料時又涉及用工具伐木、開礦等等活動，世上哪有人完全掌握這些技術？但市場機制卻有辦法把成千上萬互不認識的人組織起來。

多人要買鉛筆，石墨需求便會上升，這又會自動推高石墨的價格和石墨工人的工資，這使到他們更願開採更多石墨等等。市場的配置效率創造了大量財富，這便難免使人更願意按照市場機制的規則參與交易活動，對於一些鄙視交易的人而言，他們的價值觀的確有可能受到揚棄。這是人民自由意志的選擇，但不能引申為市場機制本身含有道德性。

市場與貪婪的關係

2008 年金融海嘯後，不少人把市場與貪婪混為一談，但近來此種態度有變。

去年10 月，蓋洛普的民意調查發現，64％的美國人民把當前經濟困境主要歸咎於美國政府，主要歸咎於華爾街的只有30％。貪婪與市場機制有沒有關係？是有的。

佛利民有言，市場機制的設計正是針對人類有貪婪的一面，而且是把貪婪引導至有建設性的最有效機制。市場中我們常見到人們討價還價，若非貪婪地希望以最少的價錢換取最大的好處，怎會討價還價從而達到最後互利的成交？

經濟學並不假設人人皆貪，但卻必定假設世上資源稀缺，後者是經濟學的根基；在資源充裕的領域，經濟學並不適用。不過，在解釋人類的某些行為時，經濟學並不介意假設這些人都是貪婪的，但同時他們又受各種制約束縛著。第二步便是設身處地把自己代入這些人當中，判斷在這些制約之下自己會怎樣做。

第三步便是判斷如果這些制約發生改變，自己的行為會隨著有什麼調整才最符合自己的利益。這種方法學的核心便是找出一些可觀察到的制約上的變化（例如自己中了六合彩，突然發達），對一些可觀察到的行為（例如會否多購買名牌手袋），有什麼因果關係。研究貪婪的人對制約的變化有什麼反應，使經濟學的預知力十分強大而且準確，但這顯然與經濟學是否認同貪婪這一道德問題毫無關係。在軍事上優秀的將領都懂得把自己代入敵人的思維，但這當然不等於認同敵人。

碳排放配額涉道德意義？

以此角度觀之，我們可發現桑德爾在書中分析一些有趣的例子時，心態頗為迂腐。

1997 年的京都會議在討論地球暖化時，美國曾堅持在減少碳排放時，必須引入一項交易條款——各國可以都有碳排放的限額，但某國若需更多的碳排放時，要先把別國的限額買入才可進行。換言之，出售自己限額的要減排，付出代價後的國家可增排，但世界各國的總排放量不會高於原來所設的限額。

從經濟學看來，這是雙贏的方案，地球上的二氧化碳又可望減低，有利環保。

但桑德爾當時在報章上撰文，從道德上反對這方案。反對什麼？原來他認為碳排放是不道德的，若付了錢後便可多排放，會削弱減排保護環境的道德力量。

碳減排是否符合道德見仁見智。對一些急欲發展的國家而言，在發展過程中不可能不排放。減排可能意味她們永遠深陷貧窮當中，不得超生。我從前讀過一些報導，香港曾有調查，問受訪者是否贊同環保，絕大多數人都贊同。但問到是否願意付出代價（例如徵稅）保護環境時，收入較高的一群則說願意，收入低的卻不贊同。由此可知，處於不同發展階段的人對環保的觀點不一。

我們若採用桑德爾當年的觀點（近年稍為軟化），純以他個人心中的道德尺度作準則，反對碳排放量的交易機制，結果會怎樣？恐怕是碳排放量更控制不了。桑德爾當年遭大肆批評，教過他經濟學入門的老師對他大表同情，但卻同時要求他不要讓人知道他上過這位老師的課。桑德爾對經濟學和市場的理解，真的不算怎麼樣。

七、八十年代時很多難民要求到美國（香港一樣有越南船民），美國政府和人民大感頭痛。從道德角度，不讓人進來似乎於理不合，但從利益角度又感吃虧（香港不也是有相同問題嗎？）。當時有人建議用價高者得的辦法，誰付得起一筆錢便接納誰。

桑德爾對這類建議十分反感，認為應幫助難民，怎可要他們付錢？假如美國的移民配額極度充裕，誰都可以到美國定居；桑德爾當然可唱高調，但美國人不願自己的利益受分薄（拒絕利益遭分薄是否不道德？），又不想負上完全拒絕難民的惡名，所以才有價高者得的建議（近年的投資移民正是這類政策的變種）。唱高調的政策我一向懷疑。

市場效率衝擊傳統觀念

美國有一種生意，專為將死之人而設。假如某人早已買下人壽保險，但突然驗出身懷絕症，不久於人世，而他又急需錢用，那麼，他便可以與一些公司作交易，條件是公司立時付出一筆錢，但人壽保險的受益人要改為該公司。這看來也是互利的交易，因病人未死前有錢可用，公司亦可從今天的付款與將來收取的保金的差額中賺得利潤。

不過，交易一經簽定，公司便會希望病人「早死早著」，若因靈藥面世他變得長命百歲或保單到期時他仍在生，公司豈不虧本？因此之故，公司常要打電話到病人處，查詢他死了沒有。

這種態度的確不會為人所喜，但雙方既因可以互利而一早簽約，病人當可早料及此。若我們認為此種交易不道德，把它禁止，病人與公司雙方都會失去一個互利機會，我們又憑什麼說剝奪了人們的自由互利的選擇權時，世界會變得更加道德？

市場可以提高資源配置的效率，從而創富，使更多的人得益。市場活動因此變得很有活力和生命力，我們可不斷看到人們想出各種方法利用市場機制。但這種活動又很可能衝擊到一些舊有的觀念。我們可以完全不理舊有的倫理道德，什麼事物都可交易，但也可堅持道德教條，對市場的交易機會不作理睬。

從市場交易中可得到的利益，與舊有道德，可能都是人民想擁抱但卻不易兩者兼得，多了甲，便要減少乙。在此局面下，人民要有取捨，找出最適合的位置。自由選擇本身便是符合倫理道德，我們不必因某些市場行為與傳統的道德觀相悖而大驚小怪。

HKEJ  2012-5-21

法國大選後的擴張政策能否救歐洲？ (雷鼎鳴)

法國大選，薩爾科齊以輕微票數敗給奧朗德，失去總統寶座。薩爾科齊在經濟政策上較為接近德國，願意向希臘等財困國家貸款，前提是這些國家的政府要節衣縮食以求削赤。在法國本土，薩爾科齊一樣推動緊縮政策，他廢除了一些稅務優惠，凍結了政府開支，希望在2013年達到政府財政赤字佔GDP低於3％的目標。

事實上，法國財政赤字亦的確從2009年佔GDP的7.5％下降至2011年的5.8％，但失業率一直在9％以上的水位徘徊。奧朗德的主張與薩爾科齊南轅北轍，他主張政府擴充開支，以圖刺激經濟。但增加開支的資金從何而來？他希望可以向銀行及富人加稅，不夠的自是要靠擴大赤字，政府發債來解決。

  

政府開支非免費午餐

究竟緊縮還是擴張政策對法國及歐洲最有利？從選票來看，稍多於半數的法國選民似乎不願再過紮緊褲頭的日子，但從股票市場的初步反應看來，各國對法國新政府的政策成效並不樂觀。

這種態度不難理解，法德等國要希臘緊縮，否則不提供貸款救急，但現在法國自己也要做「大花筒」，其身不正，如何有資格做希臘的榜樣？希臘若胡來，赤字不減反增，誰敢保證歐洲經濟不出事？

兩種政策誰對誰錯，並非靠選民或市場的反應來衡量，而是靠謹慎的理論分析及實際證據去判辨。歐羅區經濟的前景自然也受到法國新經濟政策的影響。

用經濟學的語言來描述法國的政策取向及其後果，不外乎是等於要找出財政政策的「乘數效應」有多大。

假如政府增加了100元的開支，GDP受到刺激，因而上升了150 元（或其他數字），乘數效應便是1.5，但假如GDP 毫無反應，乘數效應便是零。乘數效應愈高，愈表明擴充性的財政政策能有效地把經濟帶出困局。

不過，我們不能忘記，政府的開支不是免費午餐，增加開支後，政府有三種方法去支付。

一是通過印鈔票，但這會引致物價上升，人民所擁有的貨幣購買力下降，等於向他們徵了稅。二是立時加稅，但這又會部分或全部抵消了增加開支所帶來的刺激。三是靠借債來付款，但債務將來總要連本帶息歸還，它只是把今天的稅收延遲徵收而已，與現時加稅並無本質上不同。

長遠效益須高於成本

按照一些入門的經濟課本所說（研究生課程的課本則鮮有如此膚淺），凱恩斯式的乘數效應遠遠大於1，其解釋是人民往往把部分收入儲蓄起來，不全部消費，以致社會中部分資源投閒置散，未能用以繼續生產。若政府把人民的資源通過抽稅取走，再替天行道，代他們把這筆錢用光，反而可減少投閒的資源，增加生產與收入。

但在現代社會中，儲蓄起來的資產，不會有如把金錢財寶埋地三尺般，不作使用，而是都通過存款於銀行或購入股票等手段轉作投資，既然市場早已把可用的資源都運用著，政府的所謂刺激，自然作用有限。而且政府用錢往往效率低企，已是眾所周知。

究竟政府的財政開支對GDP有多大的影響？這問題並無簡單答案，因為它受到多種因素影響。我素來不相信政府開支有什麼宏大效果，但亦絕不同意政府開支一定無用，這要視乎它把錢用在什麼項目上及怎樣使用。

例如，我一向認為政府建造機場的第三條跑道及建高鐵符合成本效益，其代價雖高，但效益更大，所以值得進行。但眾所周知，各國政府的大白象工程，比比皆是，這又說明政府選擇項目時，往往受政治考慮所影響，造成浪費。由此觀之，我們只應有一個標準，就是某項目的長遠效益是否高於成本，而不是抽象空洞的說政府應否用錢。

又再舉一個例子。政府出錢讓公立圖書館買書，會對GDP 造成什麼後果？圖書館多了藏書後，每一本書都可能有多位讀者閱讀，他們便可省掉開支，不用到市場中買書，賬面上的GDP 於是減少。但這等於公立圖書館不應買書嗎？當然不是，這意味著同一本書有更多人有效使用，資源使用的效率更高。

美國乘數效應受質疑

奧巴馬政府在三年前用7000 多億美元刺激經濟，當時他的團隊假設乘數效應是1.5，這個假設後來備受質疑，因為美國政府的確拿不出什麼根據去支持這個假設，美國失業率至今仍居高不下，完全違反三年前奧巴馬團隊的估計。

但奧巴馬卻有一樣政策十分正確，便是把資助科研的開支增加一倍，以保美國生產力的進步。這新增的科研開支是否被合理運用，我們很難有確實答案，但與英國相比，卻又有其道理。

英國厲行緊縮，這本來正確，但英國政府又大幅削減教育開支，以致其學者四散奔逃。我們去年便成功把劍橋的經濟系主任招聘過來，正是利用了英國緊縮政策中的錯誤。

中國2008 年底也用了4 萬億元人民幣搞刺激，但正如我在本欄多次分析，這筆資金用得倉卒（事實上不能不倉卒），以致後來負面影響層出不窮，去年資金鏈斷裂及國進民退等問題都與此有關。

擴張性政策得不償失

量度乘數效應的實證研究數不勝數，方法也十分多樣化。以其質素作判斷，我認為哈佛的巴羅（Robert Barro），以及奧巴馬前白宮經濟顧問委員會主席羅馬（Christine Romer）及其丈夫David Romer的研究，較為可信。

巴羅是老朋友，他的嚴謹我一向知之，他用了美國第一、二次大戰，韓戰及越戰期間軍費大幅增加後對GDP 的影響作出估算，他發現開支的乘數效應只有0.6 至0.8 左右；換言之，政府增加100 元的軍費開支後，社會的產量在兩年內可增加60 至80元。

但這些開支需要在戰後徵稅支付，巴羅又算出每新增100 元的徵稅，GDP 便下降110 元，即稅收的乘數效應是負1.1。既然現在多用了100 元，GDP 短線只能增加80元，將來加稅還債時GDP 又要下降110 元，所以巴羅的結論是擴張性的財政政策得不償失。

至於羅馬夫婦，他們是研究自1945 年以來美國徵稅對GDP影響極負盛名的權威，他們發現，稅收的負面乘數效應比巴羅的1.1 大得多，這便說明政府在徵稅還債時，GDP所受到的壓力絕不可輕視。

不過，羅馬女士從未做過政府開支方面的學術研究，但她進入白宮後，卻又可能因政治壓力而要無根據地（而且違反了一大堆其他的嚴肅研究結果）假設開支的乘數效應是1.5，這是使人遺憾的，政府工作對很多學者並不適合。

我們若對上述的估算不明所以，仍可參考日本的例子。日本經濟已停滯二十多年，它會坐以待斃嗎？事實上，它的財政刺激政策層出不窮，在九十年代初，日本政府的欠債佔GDP 只是六成左右，但到2010 年，已達GDP 的220％。這筆新增的巨額債務從何而來？這當然與擴充性的財政政策息息相關。

經過二十多年在日本的長期考驗，擴張性財政政策的無效性，彰彰明甚。

回到法國。這是一個稟賦極為豐厚的國家，它的人民年齡中位數不到四十歲，生育率遠高於香港，並無太大的人口老化問題，教育科技都發達，遠勝香港，但以購買力平價計算，人均GDP 只是香港的71％（美國政府的估算）。

多年前我在巴黎旅行時，當地的華人導遊便不停批評法國已淪為「敗家仔」、「吃老本」的國家，法籍隨行的導遊不懂中文英文，不用介紹行程，但卻可坐地分肥，收取佣金。

 

遊客願意付錢，原因是法國人的祖宗留下了大量文物藝術品，值得參觀，今天的法國人就算無所事事也可坐著收錢，這是我們羨慕不來的。

法國問題在花費太多

不過，若看看法國的經濟數據，便可知擴張性政策完全是走錯誤的方向。法國的國民總儲蓄率已從2008 年的20.1％降至2011年的18.78％低位，即每100元收入，經人民及政府消費後，只剩下18.78元， 但法國的投資率又佔了GDP 的20.14％。

儲蓄率低於投資率意味著儲起來的錢尚不足以支持投資，換句話說，法國的總消費加上總投資比其GDP 更大，法國早已是一個不斷透支、外貿不斷出現赤字，政府財政也是不斷赤字的國家。它的國情，顯然與需求不足毫無關係，它的問題是花費太多。

在此國情下尚以為可靠擴張性政策脫離險境，豈非做夢？至於擴張政策可否顯著降低失業？我看機會不大。法國9.1％的高失業率源自其高稅制高福利，是一結構性問題，以前我在討論歐洲問題時已談過，不贅。高開支解決不了這結構性困局。

對法國及歐洲，我不表樂觀。

最低工資一周年再看香港經濟 (雷鼎鳴)

最低工資實施了一年，香港的總體失業率並無上升。以去年4 月至今年2 月計算，失業人數下降13000 人，職位更增加106000 個。社會中一些評論因此認為，最低工資對就業並無負面影響。

這是不正確的看法！我們必須仔細分析數據，才可得知實況如何。
 

統計處的網站中，有各行各業的就業和失業數據。眾所周知，最低工資不會對所有工種都有影響，收入低下的弱勢社群職位最易失去，但高薪厚職的人士卻不用擔心最低工資會動搖他們職位的安全性。

 

吸煙與健康因果別混淆

不過，我們只要比較一下最低工資實施之前和之後每一行業失業率的變化，便可輕易發現，除了如製造業等少數（夕陽）行業外，失業率都在全面下降，與最低工資毫不相關的行業一樣如此。由此可知，在這段時期，除了最低工資在發揮影響力外，尚有其他力量在運作。

這情況好比煙草商大賣廣告，成功把大量市民變成煙民，但同一時間內，社會中又有人大搞健康活動，市民更加酷愛運動，節制飲食，早眠早起，大家健康變得更好。煙草商是否因此可以跑出來說： 「瞧！醫學研究說吸煙有害健康，現在大家都吸煙，但健康更好，不是證明了這些研究是錯誤嗎？」若煙草商這樣說，他們正是忘了一件事，假如推動健康活動的同時，大家又不抽煙，壽命只會更長。

是什麼因素在發揮作用，致使最低工資的負面效果受掩蓋？要找出一些這樣的因素不難，但卻不足夠，嚴謹的做法是要有定量分析，評估這些因素的影響究竟有多大。

 

不少人可能會說，去年經濟有增長（實質增長率5％），而眾所周知的是，經濟增長會壓低失業率。

這個說法沒有錯，但仍是不夠。也許經濟增長的動力來自一些高增值行業，例如金融業，而這些行業是好是壞，與低薪行業的職位風馬牛不相及。我們查找可抵銷弱勢社群失業壓力的因素時，必須更具針對性。

更精準的做法是，把注意力放在消費開支而非GDP 之上。不少弱勢社群的工作都與飲食零售等有關，社會中消費開支如果上升，對他們會有利。

  

自由行消費部分解失業

2011 年香港消費開支高達12339 億，比2010年增加了1422億，是香港經濟史上消費開支增幅最多的一年，而且增幅遠超其他年份。1422 億的額外消費是否有足夠力量化解最低工資帶來的失業？

據政府統計，現時領取28 元時薪最低工資的人數約有18 萬人。假設他們因最低工資平均每人增薪10 元（實際上當然不會這麼多），每人每月工作二百小時，那麼，他們在一年內所得到的額外薪金共約43 億2 千萬元，與1422 億新增的社會消費相比，只是後者微不足道的3％，新增消費完全有能力化解最低工資的影響。

換言之，在如此龐大、史無前例的新增消費下，就算沒有最低工資，弱勢社群的工資一樣會在市場壓力下急升。我們只要留意早在一兩年前某些生意興旺的茶餐廳，加工資也請不到人便可知此事。

這1422 億從何而來？上周我在有線電視節目Money Cafe中談到此事，認為主要是內地來港遊客急增所致。其後再翻查數據，才知道這不正確。內地遊客的確上升了，他們的消費也增加了，但這1422 億卻與他們全無關係！原因是遊客來港的開支消費等等，統計處並不將其視作消費，而是歸入貨物或服務的出口【註】。

由此觀之，這1422 億尚未包括遊客在港的消費。2011 年遊客在港消費比2010 年增加了431 億元，其中一部分有助於降低失業。

若自由行解釋不了這1422 億元從何而來，第二個可注意的因素，自然是去年政府每人派6000 元的創舉。不過，就算大家取得這6000 元後，立時全部把它消費掉（實際上有些人會把部分款項儲起），新增的消費額也只是300 多億元而已，一樣不能解釋消費額的急升。

 

星洲經濟好政策有配合

第三個解釋是樓價。香港樓價高企，不少人要負擔沉重的房屋開支，消費額會否因而上升？這同樣不是正確的答案！按照標準計算GDP 的統計準則，房屋買賣因為不涉及生產性活動，除經紀佣金外，買賣數額根本不算入消費額。發展商所付出的建築費用等歸入投資項目，不算消費，土地本身並不是生產出來的（除填海外），所以發展商所付的地價完全不入GDP。

不過，租金卻算是消費的一部分，住屋是一種消費，每月所付的租金，正是量度該月消費房屋的價值。若已擁有自置物業，不用每月付租的，其市場租值一樣要算入業主的每月消費之內。據官方數字，房屋開支（即租金地稅等項目），佔平均消費額的32.8％，而過去一年，租金上升約7.9％，同樣遠遠解釋不到消費額上升1422 億元（即消費13％的升幅）。

第四個解釋是利率長期低企。世界各地（包括內地）投資環境惡劣。經濟理論告訴我們，在此種情況下，儲蓄投資也無大用處，不如消費了事。

我無從估計這因素作用有多大，但假若它扮演重要角色的話，當利息回升時，對消費會有壓力。要注意的是，利息上升，債主得益，債仔當災，因借入與借出的款項一定相等，兩種人的利益互相抵銷，所以利息變化不會引致財富效應。

香港現在的情況頗似1988 年的加州。當時加州政府增加最低工資，但失業率卻沒有上升。美國的經濟學家卡德（David Card） 和克魯格（Alan Krueger）等人據此以為最低工資對就業沒有負面影響，但隨後這結論迅即被其他經濟學家批評。

當時加州經濟增長迅速，遠勝鄰近州份，足以掩蓋最低工資的影響。

 

從以上討論可知，某種結果多數是由很多不同、甚至是相衝突的力量所促成。

正如我們不能因為鄧小平活到九十二歲而他又是「煙鏟」一名，便得出吸煙無害健康的結論；又或我們見到採用揠苗助長的工業政策的新加坡有亮麗的經濟表現時，卻忘記她同時有極精明的人力資源政策、土地房屋政策和有極高的儲蓄率；嚴肅的學者在分析問題時，不能不用精準的定量工具去界定每種相關因素的定量影響。

 

最低工資害處或未浮現

自然科學有所謂「控制實驗」（control experiment），經濟學有以多元回歸作基礎的計量經濟學，其目的正是把不同因素的影響力逐一分離拆解，以還複雜世界中事實的真相。這絕非容易之事，在現代的科學研究活動中，研究者大比例的時間正正是用於如何設計實驗，或找出巧妙的定量方法把這些因素拆解分析，有些研究在這方面做得好一點的，便更受同行尊重。反之，不定量估算出各因素的個別影響的，會被視為兒戲之作。

不過，就算有好方法，也要有足夠的數據。

香港實行最低工資只有一年，而且單只經歷經濟的擴張期，社會中積累到的結果不可能支持任何結論。若我們只是著眼於香港現在的經驗，用學術一點的語言說來，「目前仍未有足夠數據證明最低工資對香港帶來什麼影響」。香港的數據既未足夠（將來總會足夠），我們最正確的態度自是參考其他國家的經驗。

 

歐洲是長期實施最低工資最積極的地方，看看那裏的高失業，當可警醒我們最低工資的害處。但這類隨意的觀察，嚴謹度又遠不如逐個個案的定量分析。1995 年卡德與克魯格出版過《最低工資》一書，試圖證明最低工資無害，引起過學界的關注。

不過，其引發出的大量研究卻又發現卡魯兩人的結論只是基於用了錯誤的數據和錯誤的方法而不自知，近十多年來新的個案研究又再確立了最低工資對就業的負面影響，我在本報也曾兩度撰文討論這些研究（〈最低工資缺乏學理依據〉，2006 年10 月6 日；〈最低工資的社會代價〉，2008 年9 月16 日。網上容易找到），讀者可自行分析。

註：上周提到新加坡的人均消費量是152000 港元，低於香港的174000 港元，但我又說因為香港消費可能部分來自大陸遊客，應打一個折頭。根據本文所述，遊客開支根本不會在消費項目上入賬，所以我不用打折頭。又據美國政府的估計，以美元（或港元）計算，新加坡物價（已包括房屋開支）比香港高出23％，所以港人的實質人均消費其實遠高於新加坡。

又David Neumark 及Alan Wascher 年前出版的《最低工資》（Minimum Wages ）一書（或網上的簡單版本），仍是總結有關最低工資各國經驗最詳盡的著作。

 HKEJ  2012-5-7