上周一政府公布了解決高鐵超支的財務安排建議，是否落實，還有待明年2月立法會是否通過撥款及港鐵的小股東是否贊同。據報道，控股權達75.7%的政府並不打算投票，否則議案必然通過。
有不少評論人說今次的財務安排是政府與港鐵玩了財技。這次的方案雖看似複雜，但若仔細推敲一下，其實也十分簡單，並無高深學問在內。因此事涉及數以百億計的港人資產，我們應搞清楚其細節與對不同人等利益的影響。
高鐵超支 政府埋單
首先是背景資料。2009年底高鐵建造成本估算的折現值，以當時價格計算， 是650億元，現時的封頂價是844.2億元，超支194.2億元。今天的物價比2009年底高出26%，把當年的650億元與今天的194.2億元簡單地加起來，嚴格來說，有點不妥，若以今天而不是2009年的物價作標準，把26%的物價升幅也考慮在內，總成本應是接近1013.2億元。現時政府打算向立法會申請撥款196.025億元以應付超支部分，款項會交給港鐵以完成工程，但在2016及2017年的下半年，港鐵總共要每股派息4.4元，共支出257.6億元，當中195.1億元送回政府手上，62.5億元則派給擁有24.3%股權的小股東。
天下沒有免費午餐，按照這個財務安排，誰要負擔起這194.2億元的額外開支？我們先看看政府的賬。按照計劃，政府在2016年初先付出196.025億元予港鐵，在2016及2017年卻收回195.1億元的股息，一出一進，表面看幾乎毫無損失。再看小股東，他們不用像政府般要先付款予港鐵，但卻可收到62.5億元的股息，表面上看，他們是賺了。政府沒有賺也沒有損失，小股東卻賺了62.5億元，那麼超支的194.2億元誰要埋單？
答案很簡單，其實是政府在埋單，小股東無賺無蝕。到了港鐵派出257.6億元股息後，這間公司的價值便要應聲下跌，跌幅多少？若其他因素不變，剛好也是257.6億元。按持有股份的比重，政府的損失等於她擁有的港鐵股票所蒸發掉的195.1億元，小股東持有的股份市值也消失了62.5億元，剛好可抵消掉他們賺到的股息。
由此可見，整個財務安排的意圖便是保障小股東的利益，使他們不致因超支而蒙受損失。又因這個安排可減少困擾港鐵多時因超支而引起的不確定因素，所以股價還可能稍有上升動力。因政府的開支等同納稅人的開支，所以我們可以說是納稅人替超支埋單，但不能說小股東在埋單。
這個方案還有另一轉折，便是港鐵要補償政府與小股東的257.6億元錢從何而來？現時的計劃是港鐵會靠借債來支付。其實用什麼形式去支付，根據以兩位經濟學諾貝爾獎得主命名的Modigliani-Miller定理，對股價的影響或是股東的利益都是一樣的，亦即用發債或供股或其他方法，只是左手交右手，結果都是一樣，除非市場受到稅制或其他因素的扭曲。
超支的成本應該由政府（即納稅人）還是由股東（包括政府和小股東）承擔？我從來沒有持有港鐵股票，但卻不認為小股東要負起一部分的埋單責任。這要從高鐵的性質說起。港鐵是世界上公共交通公司極罕見的成功例子，到過外國大城市的人都應知道，別處地鐵車費可以十分昂貴，但仍虧本連年，而且車站與列車都設備陳舊，甚至罪案率高。
港鐵服務 外人讚許
外國人到港坐地鐵的，大都會對港鐵大加讚頌，性急的港人卻未必如此。港鐵近年雖屢遭批評，但它的成功基本因素並無大變，香港人口密集，不愁乘客不夠，最重要的是港鐵有地產收益，它把一個個大型屋苑連結起來，自己能因上蓋發展而賺錢，亦能方便了市民，所以我們可以把港鐵的基本業務看成是一盤完全可自負盈虧可商業化的生意，政府當然不用津貼港鐵，我們亦可貫徹坐港鐵者用者自付的原則。
不過，高鐵情況不一樣。按照政府與港鐵的管理與財務安排，政府是全資建造高鐵並擁有其產權，但卻會付出管理費，要港鐵代為管理高鐵50年。港鐵的權責便是收到管理費後代政府管理而已。高鐵未來50年賺到的利潤，據政府估計，名義金額是281億元（50年後政府仍擁有高鐵）。這當然遠低於預計總投資名義金額的844.2億元，所以若單從商業角度或自負盈虧的角度看，這不是一門很划算的生意。
我素來支持建高鐵，因為我認為它的性質更接近一條街道，一條不用收費的橋樑或公路，付錢搞此等基建，從公司利潤的角度看幾乎一定虧本，甚至血本無歸，但從社會的效益看提供此種「公共財」（public
good）卻可十分值得，因為人民有了這些基建後，可節省到大量的有價值的時間，亦可促進經濟的發展。正如我們不能要一家私人公司不惜虧本地替居民興建道路，我們也不可強制港鐵股民硬吞了高鐵超支所帶來的損失。政府今次的方案在效果上正是把政府與股民分別出來，這正好是要保障股民的利益，政府則承擔起損失。這是合理的做法。我不知道這是誰出的點子，也許與馬時亨有關。
這裏還剩下幾個問題。第一，既然成本在844.2億元封了頂後，政府實際上承擔了所有的超支，為什麼還要與港鐵對簿公堂，追究責任？若是政府贏了，港鐵要付錢補償政府，那麼，港鐵的股價也會因而下降，當中75.7%的損失其實也是由政府這大股東吞下，另外的24.3%則要無辜的小股東硬啃。若社會認為這不公義，再要保護小股東，那麼政府又要故伎重施，設法對小股東作出補償。由此可見，在財務收益上控告港鐵殊無意義。政府與港鐵管理層意見不同，但卻都願意找法庭仲裁，判斷誰應負責什麼，目的可能只是管理上或問責上的需要而已。
第二，高鐵最後的成本可否真的在844.2億元封頂？若又再超支，怎麼辦？按常理而論，風險最大的地道挖掘工程已完成99.7%，只剩下100公尺，整體工程亦已完成74.6%，西九總站也完成了62.5%，剩下的風險已不高，再超支的程度也有限，若仍然有，港鐵便惟有少收管理費以作償還，對公眾利益影響不大。
第三，超支後，高鐵是否仍然划算？因為港鐵管理不善及國際上基建頻仍，人力與資源都吃緊，以致高鐵造價增加，這當然使到成本效益未如過去那麼理想，但以今天而論，效益仍然大於成本。政府在2009年底估算的效益折現值是870億元，我當時閱讀其顧問報告，卻未見其把假設完全說清楚，我惟有自己獨立地仔細做過一番計算，而且主要是靠計算旅客總共可省回多少時間，而這些時間又值多少錢來算。
全球一體 基建大增
在經濟學中，這是評斷公共基建項目效益的標準方法，後來我亦有一些學生用與我不同的假設去自行估算，結果都與政府的870億元差不多，所以我支持建高鐵。正如上文所說，今天成本是上升了，但以現時價格變化及入息計算，效益一樣也增加了，我的估算是它接近1100億元。效益減去成本（以同樣的物價計算）比2009年縮小了一些，但高鐵依然值得興建。
我們沒有水晶球，不可能完全知道將來世界的變化，假若高鐵少人問津，生意不景，那麼怎辦？此事的可能性很低，也不難解決。政府6年前的顧問報告，是假設七分一的陸路跨境旅客會使用高鐵。因為高鐵比東鐵或巴士省時間，但票價會較貴，所以會對時間價值較高的人更有吸引力。若是高鐵出現使用率不足，減價便可吸引到顧客。減價不一定能增加利潤或收入，但卻肯定可吸引更多的人使用較快捷的高鐵，愈多人使用，社會中省到的總時間便愈多，高鐵的社會效益便愈大。政府的政策目標不一定是把利潤最大化，而是把社會效益最大化。
近年基建成本急速上升，但我們也要注意，成本上升的背後也存在效益的上升。成本增加的主要原因是中國以至整個亞洲都處於基建高峰期，人力與資源都緊張。
世界銀行行長金墉曾估計，現在亞洲每年會有1萬億美元搞基建，故中國有建立亞投行的建議。為什麼各國都認為有需要大搞基建？這與在全球化大環境下，各地人民來往急增及貿易額上升有莫大關係。就以香港東鐵為例，旅客的增加已逐步把它的班次推向超負荷，高鐵若能早日建成，可為東鐵紓緩壓力，造福使用東鐵的乘客。
我們也不要忘記，深圳GDP已經與港相若，如果用購買力平價計算，更已超越香港。深圳的成功，部分原因是她已建立到一個高新科技生產基地，而香港卻只有高端的科研基地，沒有生產基地。將來港深在科技上大有合流互補不足的可能，連中大也在深圳設了校園。兩地交通只會更頻繁，而高鐵大部分的乘客，按照政府當年的估計，都是以深圳為目的地的。
(HKEJ 2015-12-5)
