中學文憑試的精英與普及 (雷鼎鳴)

　　第一屆中學文憑試上周五放榜，不但受影響七萬多個考生的家庭極度關注，教育界也嚴陣以待，紛紛總結經驗。大學則忙着分析今次的統計數據，以作將來收生標準的參考。

　　今次文憑試，應考人數是72,620人。十多年前香港會考人數每屆大約有10萬人，現在人數銳減，自然是香港低生育率所致。今年進入中學的有五萬人左右，六年後應考文憑試的，很可能會比今天再降三成。

分數通脹 對優秀學生不公

　　文憑試主要的目的似乎是兩個：一是讓學生獲得一張文憑，以利他們找工作；二是幫助大學識辨哪些學生可以取錄，二者的要求頗有不同。只要正正經經的讀完三年高中課程，大多數學生都應被視作合格，可取得文憑。但大學學位有限，社會或多或少都要有精英制，能夠把真正優秀的學生找出來，這便要求考試的評分不能給得太濫。英國的GCE考試，等閒有幾成的考生可得到A，此種分數通脹，已使到不少大學負責收生的人不得不把GCE的成績大打折扣。濫給高分對優秀的考生其實不公平。

　

　　從文憑試各科分數的分布來看，似乎考試局的意圖也是要協調達到以上兩個目標。各科成績共分八級，即5**、5*、5、4、3、2、1及U。這些成績等級究竟代表甚麼，在放榜以前，我雖是科大商學院收生的主要負責人之一，也是摸不着頭腦，不敢輕舉妄動。

最低標準 對大學意義不大

　　各大學同意以兩科3、兩科2作為大學取錄的最低標準，但這個標準對大學來說其實意義不大。考得3322或以上的人數有26,431人，佔考生的37.7%，但大學學位只有一萬五千左右，取錄綫必然遠高於此分數。

　　我們若再細看各成績等級的分布，當可明白這是要兼顧大學錄取的精英制與獲得文憑的普及制。取得3或以上的平均百分率是59.1%。這與我自己考會考時E級或以上比率差不多。

　　從大學收生角度而言，我會暫時視3為高於過去的E級。至於2或以上，平均比率是82.4%。在官方文件中這雖被視作合級，但比率這麼高，與從前的F級或以上並無多大分別。但若分數的目的不是為了被大學錄取，我們當然也可把2當作是合格分數。

　　最高的5**、5*及5，我會視作等同數十年前會考的A、B與C等級。獲得5**的比例是1.1%，5*或以上是4.2%，5或以上是10.4%。這些比例頗低，是精英制的體現，但與當年的優（A）或良（B及C）比例大致相符。我記得我參加的那一屆會考，英文科獲得A的比例僅是0.48%，每年香港只有一、兩個人可以得到七優或八優，與近年每年幾十個九優及十優狀元大大不同。

　　來年教育局將為檢討整個新高中課程。我希望它能把這檢討推後一年。大學及僱主都是重要的持份者，他們要多點時間才能有足夠的根據去評估新高中課程及成績所包含的意義。

(Sky Post 2012/7/23)

香港喪失了甚麼優勢？ (雷鼎鳴)

　　在中國加入世界市場後，香港所要面對的問題，有不少地方其實與歐美所要面對的十分相似。

資金　人才　勞動力

　　八十年代初，中國極度缺乏資本與人才，經濟一窮二白。香港與之相反，既有資金，又有工業人才企業精神。香港的資金與管理方法與內地的廉價勞工一結合，雙劍合璧，立時天下無敵，造就了珠三角的世界工廠。香港本地的製造業雖然式微，但港商在內地僱用了數以百萬計的工人，賺回的財富在港消費，衍生出「水滴效應」，本地的服務業得以興旺，亦足以吸納近七、八十萬人從製造業轉出來的員工。九十年代初香港經濟並無多大困難。

　　不過，在九十年代中以後，香港的優勢日漸消失。首先是資金已沒有以前那麼重要。中國當時的儲蓄率雖無今天高達GDP百分之五十二這麼驚人，但也要比香港高。儲蓄率高意味資本積累迅速，慢慢地，中國也湧現出一批又一批擁有大量資金的投資者。到今天，中國光是金融資產，早已非常龐大，與美國的差距大幅減少。在資金充裕的條件下，資本的回報率會下降，這是近年世界性利息低企的重要原因之一。香港的資本家面對內地資本家的競爭，再不能要風得風，要雨得雨。

　　在管理制度方面，內地的企業家經過一、二十年的觀摩學習後，早已神功練就，藝成下山。香港這批老師與內地的徒弟相比，是否仍有秘技未為人知，頗成疑問。

　　九十年代過後，香港的專業中產也要面臨競爭壓力。內地教育制度雖缺陷眾多，但勝在年輕人勤奮好學、朝氣勃勃。經過幾十年社會如白雲蒼狗般的變遷後，內地已有了一大批有能力的專業人才，香港的已無資格崖岸自高。他們的收入也不可能再高出內地的一大截。

　　不過，因為內地經濟增長極快，港人就算怎樣不濟，也總有機會分一杯羹，這是另類的「水滴效應」，水從內地而來。香港地近內地，經濟不會崩潰，但歐美國家卻無法得此效益。

應變：求卓越　搶先機

　　香港在資金、人才與勞動力都失去優勢後，又不甘心靠水滴維生，應如何應變？最重要的便是追求卓越，永遠比別人走先一步。在做生意上要保持頭腦靈活，搶佔先機；在專業上，要比別人懂得更多。看看美國，便知此事的重要。美國科技發達，技術上的領先使到她在競爭中得到原利，看看蘋果電腦等產品及利潤便可知曉。

此事說來容易，但很難做到。香港的年輕人實應加一把勁，不要把精力浪費在無用之事上。

(Sky Post    2012.07.20)

窮國富國收入大執位 (雷鼎鳴)

　　昨天談到《華爾街日報》中文網上版一篇文章，作者認為毀滅資本主義的十大泡沫之一，是貧富差距不斷擴大。

　　這種說法並非講出了事實的全部。

新興國家　人民收入急增

　　作者以美國作為資本主義的樣辦去說明他的觀點。的確，在發達國家中，例如美國，近年貧富差距有可能擴大。就算在中國此等較後進的採用了市場經濟的國家，貧富差距也有可能比以前更大。不過，就全世界的人民而言，貧富差距卻在縮窄。因此，從世界宏觀的角度出發，資本主義並無帶來貧者愈貧、富者愈富的局面。

　　為甚麼有如此似乎是矛盾的結果？這是因為自中國（或印度、巴西等其他新興國家）加入了資本主義的世界市場後，人民實質收入從1978年至今，平均上升了16倍，數以億計的人民脫了貧，致使世界的絕對貧窮人口大減。反觀美國歐洲等西方老牌資本主義國家，人民收入上升的幅度遠比不上中國、印度、巴西此等人口眾多的大國，量度世界人民貧富差距的「堅尼系數」下降，是必然之事。

　　中國以前是均貧，貧富差距極小，「堅尼系數」一定低得很，今天則有人收入或財富比前增加了數以百倍，但大部分人則只是增加了幾倍，內地的貧富差距會有所擴大，毫不奇怪。這並不是壞事，「做又三十六，不做又三十六」本身並不公平公義，也不利激勵人民努力工作。這個年代毫不值得我們緬懷追憶。

美歐低技術勞工　高薪被淘汰

　　在美國或歐洲，低技術勞工在全球競爭壓力下已面臨淘汰。在上世紀八十年代或以前，我們若跑到紐約曼哈頓這個資本主義的根據地，會發現有數以十萬計的低技術勞工，單是在唐人街附近，便有極多的製衣廠，有十數萬的車衣女工在擠迫的「血汗工廠」中辛勤工作。今天，這些工廠早已消失，它們被內地的製衣廠取代了。美國當年的車衣女工薪水雖不高，但總低不過中國的，競爭不如人，就業自然困難。

　　就算是需要較高技術的汽車工人，其面臨的壓力一樣大。三年前底特律的汽車公司幾乎倒閉，要美國政府救命，我們才注意到只有中學程度的汽車工會會員年薪達15萬美元。如此的高薪怎可能有競爭力？現在中國的汽車製造業以產量而言，已把美國拋在後面，但工人的薪水卻絕不會是15萬美元。底特律的汽車工人若不能調整心態，早晚一樣會被淘汰。

　　香港也是發達的經濟體，也要面對美國歐洲等地相同的問題。

(Sky Post   2012.07.19)

資本主義臨危機？ (雷鼎鳴)

　　最近幾年，資本主義社會接連出現經濟問題。日本衰足了二十多年而且還未見到曙光，我們暫可表過不說，美國的金融海嘯席捲全球，性質頗為不同的歐債危機還是沒完沒了。若有人說資本主義正在走向自殺，是不用驚訝之事。

末日博士多的是

　　《華爾街日報》的中文網站，日前繙譯了一篇原刊於Market Watch、作者為Paul Farrell的長文，力言現有十大泡沫正在毀滅資本主義。作者引述某投資基金公司創辦人的悲觀預言，並指此位仁兄曾正確預測了房地產泡沫及隨後帶來的金融危機云云。

　　其實以科學的角度來看，某人過去曾準確預言了有危機發生，並不應增加此人的公信力。世界上末日博士多的是，但經濟總是時上時落，末日博士只要永遠地一口咬定明天會更糟，總有一天當世界遇上危機時，大家會忘記他們過去的預言失誤，而把他們奉作有先見之明的大師。同理，一些永遠唱好之人也不可靠。真正的高手是接連在五、六件不論是好是壞的大事中，都能早悉先機。不過，這種人我一個也沒有見過。

　　上述文章提到的「危機」，我有些贊同，有些則認為荒唐。當中我們需注意一個思想上的盲點。在資本主義社會中發生的事不一定必然是資本主義的問題。例如，在資本主義社會中，我們時會見到有人自殺，但我們斷不能據此便下結論，說資本主義會引致人輕生，除非我們發現資本主義世界中，自殺的人比其他的社會高得多。

評論近乎語無倫次

　　資本主義是甚麼？我不用馬克思給予的定義，只簡單地歸結為市場機制與民主政制的結合。上文提到的《華爾街日報》中文網站的文章，說到資本主義無法解決「資源有限性」問題，而且不能證明物質生產可持續增長。這個評論近乎語無倫次。誰說資本主義可使到資源無限，生產無限？誰認為有任何制度，不管是資本主義、共產主義還是封建主義，可以使到資源從有限變無限，他若不是無知便是瘋子！這等若有人說某某制度可使人長生不老一樣可笑。因此，不能解決所謂的「資源有限性」問題，根本不是資本主義的弱點。

　　不過，市場機制卻的確有能力使有限的資源更被善用。某資源若變得稀缺，物以罕為貴，其價格會隨上升，這又會自動促使人使用它時會盡量節約。這是讀過中學程度經濟學的都會懂的道理。

(Sky Post    2012.07.18)

強積金回報與收費無關？ (雷鼎鳴)

　　在一次有線電視財經節目《Money Cafe》中，我們討論到強積金的收費問題。芝大的師弟黃元山提出個傳統智慧的觀點，「一分錢一分貨」，管理費收得愈貴的基金，表現會否愈好？

　　一般而言，這種說法大有道理。若有市場競爭的壓力，某基金收費超高，但表現平庸，誰會去買它？但強積金情況不同，它的競爭是扭曲的，選擇基金的權力不在擁有帳戶的僱員手中，而在僱主，所以收費高低與基金回報並無必然關係。

　　但以上所述只是理論，是否有實證支持？無電視的財經節目《財經透視》很希望我能解答這問題，於是我曾要求強積金管理局提供一些數據，使我能找出答案。

收費愈高　逾半回報愈低

　　積金局提供了很大的幫忙，我取得了2007年3月、2009年3月與2012年3月，幾百個強積金的單位價格，從中我可算出各基金在第一時段，即2007年3月至2009年3月及第二時段2009年3月至2012年3月的投資回報率。這兩個時段並非胡亂選擇，第一時段是股票價格的下降期，第二則是上升期，我希望知道不同情況下各基金的表現。

　　積金局也有紀錄各基金的收費，並且把不同類型基金的風險評級也放在其網站上。有了這些資料，我作了一些計量經濟學的分析，發現基金的表現與收費，在統計意義上並無關係。

　　若勉強說有，數據分析卻告訴我們，收費愈高的基金，有大於一半的機會其回報愈低。在得到這結論前，我已把風險因素計算在內，事實上，既無證據說收費高的基金會推高回報或降低風險。

　　「強積金半自由行」將來推出後情況會怎樣？到時僱員除非轉工，否則只是有權把自己供款的部分選擇放到任何基金中（一年只有一次機會），僱主供的部分卻不可轉移。僱員要把資金轉走，尚要六至八星期前通知。

半自由行設限　保護基金公司

　　這些限制措施都不利於改善僱員自己財富的話事權，因而也不利於形成對基金的競爭壓力，將來基金收費下降的幅度會因此而不如理想。政府應該搞清楚，應該是為廣大的強積金戶主服務，還是為強積金基金公司提供保護主義？

(Sky Post    2012.07.17)

強積金半自由行 (雷鼎鳴)

　　假如立法會來得及在7月18日前通過的話，「強積金半自由行」很可能在今年下半年便可實施。這是很正確的一步，對退休保障大有幫助，但這一步走得太小，仍未足夠。

基金沒誘因減收費

　　在九十年代後期為強積金撰寫法例之時，政府可能是害怕強積金推行之初有混亂，所以訂定強積金的選擇權在僱主而非僱員手上，僱主一旦委託某基金公司管理其員工的強積金後，僱員不能把自己的供款或結餘轉到別的基金公司去。

　　這個制度很有問題。我在十多年前在拙作《老有所養》中便指出，僱主不會理會基金收費是否過高，基金投資管理是否完善，反正賺蝕都是僱員戶口中的錢，與僱主無關。一旦基金公司能給予僱主一些優惠（例如更容易向負責基金的銀行借貸），僱主的選擇還不清楚嗎？

　　基金公司既然不愁提高收費或管理差勁會嚇跑客戶，怎會有足夠誘因降收費改善服務？強積金已實施十一年半，收費一直高企，服務質量十分普通。

不應低估收費差額

　　按照強積金管理局的數字，香港強積金每年收費中位數是客戶資產的1.74%，即半數基金的收費超過此額，有些更超過4%，食水甚深。在美國的同類基金，收費卻是遠低得多，每年只收取0.5%甚至是0.1%的，比比皆是。我在美國工作時參加的退休基金收費便不足0.3%，而且服務一流，就算我每天買賣，也不用額外收費。

應還僱員選擇權

　　不要低估1%的收費差額，幾十年積累下來，供款者的資產可能會因此損失掉幾十個百分點，對退休生活的保障影響甚大。

　　怎樣才可打破這局面？還僱員一個選擇權是也！「強積金半自由行」正是朝這方向走。既然強積金戶口中的資產本來便屬於僱員，怎可剝奪他們對自己財產的管理權？假如權力在他們手中，那一個基金管理不善，胡亂收費，客戶自會把資金提走，委託另外一些更好的基金。這樣的競爭壓力會迫使基金公司只能通過降低收費或改善投資服務來留住客戶，若家家基金都這樣做，不但收費可降，客戶也不見得會大規模「轉會」。八十年代時美國立例容許僱員可以自行選擇基金，當時並無出現轉基金潮，但收費卻是下降了。

(Sky Post 2012-7-16) 

中國應否增加軍費？ (雷鼎鳴)

　　最近釣魚島與南海的局勢緊張，背後原因顯然是美國要重返亞太區，圍堵中國。最好的方法自然是為一些與中國有領土主權爭議的國家撑腰。

　　美國這個國家也奇怪，她的人民並不好戰，在越戰期間，全國各校園中，「要做愛，不要戰爭」（Make love, No War）的口號更響徹雲霄，但美國政府卻很樂意充當世界警察，二次世界大戰後，幾乎每一年全球某地都會有戰爭，而這些戰爭又或多或少地與美國有關，說美國政府好戰並不為過。

　　中國去年GDP已增至7.3萬億美元，美國則是15萬億。但因為中國物價比美國低，我們對物價差別作出調整後，中國的GDP更等同12萬億美元，幾年後相信已可超越美國。當中國經濟上升後，能源及天然資源的需求當會增加，它們的國際價格也會被推高，對美國而言，這已構成競爭的壓力。

　　在此環境下，美國政府有人主張圍堵中國是毫不奇怪的事。其實，在小布殊上任之初，美國已經要把中國當作是對立面，但後來因為反恐需要，才平白的給予了中美關係一段蜜月期。現在希拉里擺明車馬偏袒日本、菲律賓等國，出發點顯然是美國自身的利益考慮。中國雖擁有釣魚島與南海諸島無可爭議的主權，但若要美國主持公道，則無異緣木求魚。

增軍費不會拖垮經濟

　　中國為了捍衞國家安全，應否擴軍？兵凶戰危，我們絕不願意看到戰爭。前蘇聯也因軍費開支過巨，拖垮了經濟，整個國家崩潰。但中國增加軍費會不會帶來同樣後果？抑或是因國際軍事力量得到平衡，世界更和平？

　　根據CIA的《世界事實書》（World Factbook），美國軍事開支佔其GDP的4.06%，但中國佔4.3%。美國數字大約可靠，但美國一直都在誇大中國的數字。2013年美國的基本軍費預算是5,540億美元，中國2011年的軍費則是6,026.7億人民幣，折合為不足1,000億美元，佔去年GDP的1.28%。由此可知，美國軍費數倍於中國，實無道德理據要中國裁軍。

　　GDP 1.28%的軍費，絕不可能拖垮中國經濟，就算增至2%或3%也拖垮不了。中國三萬多億美元外匯儲備的一部分用作支付軍費便可。胡錦濤訪港期間在港閱兵，駐港軍隊軍儀赫赫，武器多元化，顯然目的是要增加香港的軍事防衞能力，也許將來我們還會見到更多先進的武器在港部署。

(Sky Post 2012-7-13)

婚宴開支與經濟智慧 (雷鼎鳴)

　　香港近十多年來婚宴愈搞愈豪。記得小時候若有人在灣仔菲林明道與莊士頓道交界的英京酒家擺酒，已是十分體面的事，但今天很多酒席都非要在五星級酒店不可，而且飲宴間更有種種節目製作，樣樣都要付鈔埋單。據一個電視台節目估計，一次婚宴平均花費26萬元。

開支有親友分擔　

　　26萬元值不值？這是見仁見智的問題。我自己是徹頭徹尾的經濟動物，不會願意花這「冤枉錢」，更何況26萬只是平均數，有些會遠超此數；但26萬已是不少打工仔多年的積蓄了，一頓飯便一擲千金，何須如此？不過，若與印度人相比，港人只是小巫見大巫，別人願意用半生積蓄搞婚禮也。

　　港人十分聰明，這筆婚宴開支，大部分其實都被親友分擔支付。不少港人收到「紅色打單信」後都會大皺眉頭，要盤算一下要買多少金額的禮券才合適。

　　用等同現金的禮券當作賀禮，是很重要的文化突破，充滿香港人的務實智慧，這在香港以外並不多見。例如，若你親友多在美國，要跑到那裏舉行婚禮，那麼，你不會收到甚麼禮券，大家都送你禮物。但這有個風險，就是別人不一定知道你喜歡甚麼，容易買錯禮物，使你得物無所用。但我們也不要低估別人的智慧，美國人喜歡搞個網站，把自己希望得到的禮物清單詳細列明，親友可在網站中認領購買。不過，這種方法只是保證了所得禮物合乎心意，自己仍要為婚宴開支付鈔。

禮券代禮物的智慧

　　港人用禮券代替禮物的智慧，可上溯至清代詩書畫三絕的鄭板橋。板橋有幅頗為流行的書法，稱之為「板橋潤格」，我家中一直掛，內中列明不同大小的書畫價格。常有人找他要書畫，但不肯付錢，只帶來一些禮物。板橋不勝其煩，乾脆把話挑明。他說：「凡送禮物食物，總不如白銀為妙。公之所送，未必弟之所好也，送現銀則中心喜樂。書畫皆佳。禮物既屬糾纏，賒欠尤為賴帳，年老神倦，亦不能賠諸君子作無益語言也……。」

　　鄭板橋很有經濟智慧。

(Sky Post 2012-7-12)

港深兩地有甚麼互補? (雷鼎鳴)

　　昨天談到深圳GDP四、五年內便可超越香港。其實，這已是保守估計，若以過去十年兩地增長速度差距而論，三年後深圳已可能做到了。就算假設深圳經濟每年只是比香港跑快5%，二十年內，深圳的GDP已經是香港的兩倍！

　　別人增長得快，我們只應祝賀他們，不用眼紅。但港人若仍是夜郎自大，不思進取，把精力都浪費在非生產性的內耗上，那麼香港在中國眼中會退化為一可有可無之地，在區域經濟上或甚至成為深圳的附庸！

尋求互補十分重要

　　要避免此等局面出現是完全可能的，但這很大程度取決於港人自己是否還有為過去賴以成功的獅子山下拼搏精神。繼續維護香港的國際性及制度是必要的，但深入了解中國及深圳的發展，尋求互補雙贏，避免惡性競爭也十分重要。

　　深圳經濟有甚麼特點？首先，她不缺資金。深圳境內總和儲蓄率高達GDP的58.5%，即每賺100元，只會消費41.5元，其他的儲起來。這筆儲蓄中，只有30.2元用作本地投資，餘下的28.3元可以輸出轉到別處投資。

　　深圳面積達1,992平方公里，比香港大八成。近年她的投資改為集中在「郊區」的寶安與龍崗，可發展的土地空間比香港大得多。

　　在人才方面，她擁有大批有冒險精神願意創業的移民，但其高等教育的發展卻遠不及香港。

人才無用武之地

　　深圳最大的「亮點」是她的高新技術產業，去年這產業佔了深圳GDP的32.5%，說深圳是中國最重要的科技城市是絕不過分的。反觀香港，高新技術產業似有若無，但高等院校中卻有大批無用武之地的尖端科技研究人才。

　　既然深圳有地有錢有企業家，高新科技生產已有基礎，但尖端科技人才不足，香港與她在這方面大有互補的地方。

　　深圳也想發展金融業，她對深圳的貢獻也達GDP的13.6%，比例低於香港，國際性更遠遠不及，銀行存款大約只等於香港的37.5%。其實香港也可替深圳提供更優質的金融服務，深圳把注意力放在高新科技對雙方及甚至中國都更有利。

(Sky Post 2012-7-11)

深圳何時超過香港? (雷鼎鳴)

　　深圳與香港近在咫尺，我們可近距離觀察她的發展。1979年中國開放改革之初，深圳只是一個小鎮，港人到當地若不只是把她看成是過境的中轉站，便是參加了旅遊團到那裏吃龍崗雞、摘荔枝。但今天深圳早已非昔日吳下阿蒙，其實質GDP已是1979年的1,200倍！香港若不注意這位鄰居的發展，很易錯失商機，甚至失去競爭能力。

　　深圳在去年的GDP是1.15萬億人民幣，折為港幣後，大約等於香港GDP的74%。這個折算還未考慮到深圳的消費品物價平均比香港稍低（奢侈品除外）。2000至2010年，深圳經濟增長的平均速度達每年14.8%，遠勝香港。以此速度，深圳的GDP在四、五年內可超越香港。

中產階級湧現

　　不過，深圳常住人口有1,047萬人，多於香港的710萬人，所以人均GDP只等於香港的51%。雖則如此，在十三年內，深圳的人均收入一樣可超過香港。

　　深圳的日趨富裕，就算不看統計數字也可知道。我時有到深圳福田書城買書，坐當地地鐵時，明顯感覺到乘客比多年前文明禮貌，在書城中，容易見到頻密的親子活動。這都是一個地方中產階級湧現的特徵。若我們知道深圳小汽車的數量達140萬輛，等於香港的2.3倍，便不用再懷疑深圳的發展程度與香港已是相差無幾了。

　　有此擁有巨大經濟潛力的鄰居，香港的發展策略當然不能把她忽視。香港因為消費品的質量較有規範，深得深圳人信賴，所以早已變成深圳人較高端的購物商場。香港人若是不習慣看到大量的深圳或其他地方的內地購物大軍拉箱子在廣東道或地鐵中出現，那麼幾年後當深圳收入繼續上升後，這現象只會更加常見，商場的租金也會更高。

增加商場供應量

雙贏的應對方案十分明顯。在新界北多開發一些土地建造大型商場便可。增加了商場的供應量後，市區的商場租金可受遏抑，市民購物也不用這麼擠擁。對深圳的遊客而言，他們對香港的風光名勝早已熟悉，不用再看，來此只是購物消閒。在新界北購物對他們遠為方便，港人也可大賺特賺。對自己有利的件。

(Sky Post  2012-7-10)

股樓哪一個更有投資價值? (雷鼎鳴)

　　上周日我在清華大學參加一個論壇時，主持人李稻葵教授突然向同台的兩位內地著名評論人吳曉求及任志強問一問題：「長期而言，買股票還是買房產收益更大？」

　　這問題立時引來兩人爭論。吳是著名的證券專家，認為是股票會優勝；任是華遠地產董事長兼名嘴，相信房地產一家贏，兩人殺得性起，竟公開對賭，五年後再看結果。稻葵老弟連忙問我香港的經驗如何，我答曰：「誰勝了誰便要請客吃飯！」據內地報章報道，這個插曲近日竟熱爆網絡世界，使人始料不及。

難說樓市比股市安全

　　我沒有比較過內地樓市股市哪一個更有投資價值，不敢斷言。但稻葵有趣而又是投資界永恒的問題，對香港一樣適用。

　　投資講求回報率及風險程度。股市交投比樓市容易方便，但股價每分每秒都在變化，風險似乎比樓市要高。但買房屋者，絕大多數都只付三成首期，其餘的要按揭，槓桿等於3.3倍，風險於是也隨按比例上升，我們很難便說樓市比股市安全。既然如此，我們也不易拿水晶球占卜算命，肯定哪一種投資回報更佳。

　　參考過去兩種市場的表現後，我們似乎也不用修改這個判斷。先看中長，1994年1月初至上周五，恒指共上升了63.8%，同一時段，樓市的中原地產指數則上升了72%，表面上是樓市稍勝。不過，我們不要忘記，恒生指數並未包括平均每年3.5%左右的股票分紅，中原地產指數則未有理會房屋可以用來自住或收租，回報與3.5%不會有太大差異。此外，94年買的樓，現在應有折舊。經此調整後，我們仍是不能得出投資房屋的股票要好的結論。

總回報率難分難解

　　再看更長的時段。恒生指數在1964年4月是100，到上周五總共上升了198倍，平均年增長率11.65%，再加上每年3.5%左右的分紅，年回報率大約是15%。至於樓價，我沒有1964年的可靠數據，但有朋友在1980年以20萬左右買下太古城一單位，今天可售出約700萬。以此計算，年回報率是11.75%，再加上每年自住或放租的收益，總回報率與投資恒指成分股一樣難分難解。

(Sky Post 2012-7-9)

中國與歐盟是友是敵? (雷鼎鳴)

　　香港的評論人與北京的評論人，所關心的問題及觀察事物的角度有時會有很大差異。在歐債危機中，港人多會注意它對香港經濟或恒指會構成多大的影響，但北京不少朋友卻把注意力放在歐洲是敵是友，值不值得幫助之上。

　　中國與歐洲的關係的確重要。2005年間，中國與歐盟之間的貿易總額已超過與美國的總額，歐盟已成為中國第一大貿易夥伴；此狀態穩定不變，在2011年，與歐盟的貿易仍佔中國貿易總量的15.57%，高踞第一。

中美關係陰晴不定

　　中國與歐盟經貿關係的發展顯然帶有策略意義。美國本來是中國最大的貿易夥伴，但中美關係時陰時晴，中國不能太倚賴美國。在地理戰略位置上，美國多次表示要返回亞洲，項莊舞劍，志在沛公，中國怎敢掉以輕心？希望與歐洲加強關係，以作平衡並不使人奇怪。但問題是歐盟不見得是中國可靠的盟友。

　　沒錯，中國與歐盟的利益衝突並沒有與美國的這麼大，而且歐盟與美國之間一樣存在矛盾，歐美並不是鐵板一塊，中國大可利用。例如，歐盟要走上大一統之路，不再甘願做美國的政治附庸，英國美國對此都懷有戒心。歐元成為儲備貨幣，直接與美元競爭，更是直接搶走美國的利益。但在意識形態上，不少歐洲人支持達賴；在人權問題上與中國的觀點大相逕庭，中歐的政府很難化解這些分歧。

　　在經濟問題上，歐洲很倚賴中東的石油，而中國在強大的經濟發展推動下，對石油的需求只會有增無減，雙方中任何一方經濟增長都會推高油價，不利對方。工作態度及企業精神，會對意大利人起到很好的示範作用，愈多中國人到意大利工作愈好。但被高福利養懶了的意大利人（或其他歐洲人）會領情嗎？我看不會，效果更可能相反。

　　中國廉價勞工所製造價廉物美的商品賣到歐洲，雖使到當地消費者得到巨大利益，但也加強了他們對華的恐懼。我自己也曾被歐洲的電視台訪問過，集中回應他們對「黃禍」的看法。

買歐債絕不划算

　　　歐洲當前最希望得到的，自然是擁有龐大外儲的中國援助歐洲紓解債務危機。對此中國有支持反對兩派。我自己認為買歐債絕不划算，能否在政治上得益頗成疑問。若要買也可以，但必須講求實惠，提出足夠多對自己有利的件。歐洲談不上是中國的敵人，但不是親密朋友。

(Sky Post 2012-7-6)

德國冀歐洲走向財政統一 (雷鼎鳴)

　　昨天我在本欄提到，歐洲面對歐元危機共有三條路可走：一是讓歐元區瓦解，二是各國財政統一起來（亦即大家都實施緊縮財政政策），三是歐洲央行大印鈔票替歐豬五國的欠債埋單。

　　要推斷歐洲會走哪一條路，我們不能不從她的主角——德國——的利益看這問題。

歐元貶值不利德國

　　儘管把歐元貶值可以幫助歐豬五國的出口，從而改善其政府的稅收，減輕債務危機，但這並不符合德國的利益。2011年，德國的外貿順差高達2,090億美元，超越了中國的1,882億（已包含貨物及服務的貿易盈餘），成為當世最大的貿易順差國。德國此成績得來不易，顯示出她過去二十多年整合前東西德經濟所付出的代價已有回報。

　　但既然她有龐大的順差，她的貨幣應有升值而不是貶值的壓力。這是因為德國根本不愁沒人買她的產品，而貶值等於減價賤賣，怎會合乎她的利益？

　　其實德國的貿易順差也同時部分抵銷了其他歐元區國家對外的貿赤，從而支撑歐元的幣值，但這卻不利這些國家的調整。

擠牙膏式援助

　　德國顯然不希望歐元區瓦解。她要達到的目的，正是要歐洲大一統，她則做大阿哥。第一、二次大戰德國沒有做到的，她希望以和平的經濟手段達到。

　　做大阿哥不易，其他國家的欠債怎辦？讓歐洲央行從只是控制通脹這一單一目標，改為大印鈔票買掉各國的債券，雖然可行，但所引起的通脹會使德國經濟也受損，所以她只是有限度地支持這做法。我們因此只見希臘等國出問題時，德國有很大主導力量的歐盟只是肯用擠牙膏式的方法提供援助，並提出一系列的緊縮財政的附帶條件。

　　這些財政條件才是德國想其他國家做到的。若大家都審慎理財，緊縮開支，不但可減輕債務危機，而且更重要的，是使各國財政政策更加一致，走向財政統一。

　　這樣便解決了昨天所提到的貨幣統一但財政不統一所帶來的矛盾。今年1月31日歐盟各國（捷克除外）所簽的「財政聯盟」，正是這方向的一步。但這個過程是痛苦的，英美兩國其實也不希望德國成功。

(Sky Post 2012-7-5)

歐洲經濟三條出路 (雷鼎鳴)

　　歐債危機沒完沒了，但對世界經濟最大威脅的，其實是歐元危機。後者是指一旦有幾個國家因償還不了欠債而要退出歐元區，自行開動印鈔機還債時，歐元會否崩潰而造成巨大的經濟動盪。

經濟整合仍差一步

　　我對歐元會否崩潰一事向來持樂觀態度，因為歐洲擁有可防止此事發生的機制，問題是它願不願意使用它而已。但光是樂觀是不足夠的，我們必須對歐洲的政治與經濟背景進一步了解才可使判斷更為準確。這要好幾篇評論才能做到。

　　歐洲諸國在歷史上向有互相攻伐的紀錄，兩次世界大戰的根源地之一也正是歐洲大陸。但在二次大戰後，歐洲瘡痍滿目，失去了世界文化、科技與軍事政治權力中心的地位，在東面受制於蘇俄，在西面受制於美國。不過，若把歐盟各國看成是一個國家，其GDP卻是世界第一，稍為超越美國。在此條件下，歐洲推動大一統的意識頗為強大。最不喜歡出現這一局面的，恐怕是美國。

　　歐元區的建立是歐洲走向大一統的關鍵一步。歐元可成為17個國家（另有多個國家想申請加盟）共同的流通貨幣，人民也可自由到各成員國工作，這已經是經濟上極重大的整合了。但經濟上的整合仍然欠了必需要走的另一步，即各國財政上的統一政策。

貨幣統一 行不通

　　只有貨幣上的統一，但沒有財政政策的統一，這是顯然行不通的。有些國家要做大花筒、欠下巨債，推高利息，又不能將貨幣貶值自救或自行印鈔票、借錢給政府，這又怎能說服別的理財較為審慎的國家提供借貸？歐元區本來訂下指引，各成員國每年的財赤不得超過GDP的3%，不過，幾乎所有的歐洲國家都不能達到這個目標。

　　這剩下三條路可走：第一是歐元區瓦解，不再使用共同貨幣；第二是實現各國財政上真正的統一；第三是歐洲有能力的國家繼續補貼大花筒國家的開支，例如讓歐洲中央銀行大印鈔票買下希臘、西班牙等國的債券，但這樣卻等於在整個歐洲製造通脹，蠶食各國人民的財富。這三條路歐洲會選哪一條？

 (Sky Post 2012-7-4)

前海的發展 (雷鼎鳴)

 　　發改委6月29日在港公布了一系列支持深圳前海發展的政策，其中涉及金融、財稅、法制、人才、教育醫療及電訊六個方面，但顯然金融項目是最重要的。

對香港構成競爭壓力

　　前海是甚麼一回事？看其計劃的細節，似是要把這塊地皮用最高的規格發展成為特區的特區，在營商環境、法制、生活環境、人才等等領域都成為中國城市的示範。有人說它等於深圳的中環，我卻認為它更像上海的陸家咀。

　　這塊地皮在規劃中有15平方公里。15平方公里有多大？遠大如中環，大約等於從油塘到美孚整個九龍的三分一，也等於香港已開發建設的土地總面積的十六分一。

　　深圳市估計，到了2020年，前海一地的GDP將等於1,500億元人民幣，約等於今天香港GDP的十分一。以等於香港十六分一的土地去生產香港十分一的GDP，前海的願景顯然是要搞高增值行業。

　　在珠江口，香港的旁邊多搞一個陸家咀式的商業服務區，是否有此需要，這不能說沒有爭議性。它所提供的服務，例如金融業，與香港頗有重複之處，會對香港構成競爭壓力。此點對香港這城市可能不利，但對港人應該有利。這有如八十年代後港商到內地設廠投資，香港的工業隨即式微，但港人在競爭中幫助珠三角成為了世界工業，自己也賺了不少。

　　港人可在前海賺多少？如果不到那裏直接投資，利益可能有限。以金融業為例，香港主要的功能是替前海融資。將來既然GDP是1,500億，按經濟學的估計前海所需的資金大約是5,000億元，香港作為人民幣離岸中心，但人民幣在港卻無甚出路，賺不到足夠多的錢支付較高利息。在計劃中，香港的人民幣資金可跨境到前海作信貸，但未必可到其他地方。若只能到前海，假設銀行存貸息差是1%，5,000億的信貸一半來自香港，那麼香港支持前海的

融資每年便只可賺到25億元左右，不算「和味」，但假如前海只是試點，香港的人民幣資金將來可替其他省市融資，則又另當別論。

(Sky Post  2012.07.03)

中歐人才比拼 (雷鼎鳴)

　　2010年初諾貝爾獎得主經濟歷史學家伏格爾（Robert Fogel）曾撰文預言，到了2040年中國的GDP將會是世界的40%，而歐盟則只會佔世界的5%。若按購買力平價計算，今天歐盟的GDP比中國高出大約25%，將來卻變成等於中國的八分之一，變化不可謂不大。

　　我們沒有水晶球，今天不可能知道伏格爾的預測是否準確，但作點分析也是可以的。

人才決定國家命運

　　決定經濟板塊的大小，有人口、人才、資金、科技水平、制度等等因素。歐洲人口不及中國三分一，輸了一大截。中國資金積累已不少，直追發達國家，但資金來去如風，容易流動，很難說將來中國的資金多於還是少於歐洲。制度問題暫不分析，反正歐洲與中國各有優缺點。剩下來最重要的因素便是人才，尤其是青少年當中潛在的人才，他們是社會的未來棟樑，決定國家命運。

　　歐洲的教育發達，暫時領先中國，但歐洲的失業率高，若社會中不少人長期失業，過去學懂的知識技能，也會因日漸失效而隨風而逝。我們不妨用西班牙這一較極端的例子作為比較的對象。

　　西班牙政府投放在教育的資源等於其GDP的4.3%，低於世界的中位數，但比中國要高得多。不過，西班牙的青少年失業率達到50%，如此高的失業率，就算教育水平不錯，恐怕也會埋沒人才。一個國家的青少年有一半失業，是資源的最大浪費，嚴重傷害國家元氣。

在中國找人才毫不困難

　　中國政府對教育的投資率一向偏低，但家庭對子女的投資卻極為可觀，可補政府投資的不足。我這幾天在內地面試申請入讀科大的學生，深覺其讀書有成的年輕人數目眾多，個個青春煥發，意興飛揚，與西班牙或法國的不可同日而語。有了這麼多高能力的年輕人，中國將來的前途差不到那裏去。

但讀書成績優秀，不一定等於可以成材。在一孩政策下，家長對子女的教育非常緊張，我的經驗中，一部分分數高的學生顯然是靠父母壓力催谷出來的，他們成材的機會不大。在面試中，我特別注意考生是否活潑開朗愉快。倘如是，他們的好成績很可能不是靠死讀書而來的，較為可靠，而將來出現精神病的可能性會減低。中國人口基數大，找這類有潛質的人才，毫不困難，這是歐洲無法比擬的。

(Sky Post   2012.06.29)

在內地招收尖子 (雷鼎鳴)

　　內地高考這幾天陸續放榜，我也要在各城市面試報考科大的尖子學生。

　　我們第一個面試站設在北京一家酒店內（從前多借用高校的課堂，現在似乎不易），學生一批批的到各面試室與我們對談，在背後工作室的同事隨即把面試的各種評分輸進電腦分析，並當天作出取錄及獎學金的決定。光是我們商學院便要派出十六人的團隊到京執行任務及應付突發事件。

每五尖子取錄一個

　　任務容許的時間很短促，若今天放榜，我們當天便要挑選誰可來應試，並要立即通知學生，兩天後學生便要從華北各地趕來應試。有些學生住得較遠，或買不到飛機票或火車票的，可能便要到更遠的另外一個城市補回面試。我們選擇的分界頗高，若高考分數低於北大清華過去幾年平均取錄的，連面試的資格也沒有。在這批尖子中，我們大約是每五人取錄一個。為香港吸納人才或是為中國培養人才是大事中的大事，不能疏忽。

　　試場外邊也頗熱鬧，學生、家長與記者雲集，我在口試中問過的問題，很多都在次天的報紙中刊登出來，這顯然是記者追訪學生查詢的結果。我其實早知會這樣，所以問題不重複，以免對早來的考生不公平。也許明年考生要預先多閱讀我在報章寫的文章才能早作準備。

　　在2006年以前，內地尖子報讀港校的也有不少，但遠不如近年的火熱。正如上文所說，我們差不多是在可進北大清華的尖子中五人選一人。但更有甚者，是北京過去幾年流失了大量的狀元，不少是到了香港。例如去年北京的文科狀元到了港大，理科狀元則到了科大，這對北京高等教育界造成了極大的壓力，甚至可能成為面子問題。

為甚麼港校成為熱門？

　　為甚麼幾年前開始，香港的大學會成為熱門？相信是因為內地教育界中人很不滿中國高等教育的現狀，但因北大清華在內地具有至高無上的壟斷地位，無法被挑戰，所以媒體便利用港校優勢去挑戰她們，這倒是我們始料不及的。

　　今年據有龍頭地位具有指標作用的北京文科理科狀元，沒有報考香港的大學。我們避開記者有接見過其中一位狀元，從傾談中得知他與家人受到大學、中學及媒體排山倒海的壓力，有媒體甚至認為，假如他到香港就讀，便等同背叛。他出入的地方也有記者跟蹤，手提電話不得不關掉。這也許突出了中國教育制度的一個問題。

　　不給年輕人自由選擇的權利，他們如何可成材？

(Sky Post   2012.06.28)

紅燒肉與理財哲學 ( 雷鼎鳴)

香港政府通過金管局，共擁有約2.6萬億港元的儲備資產，負債約1.3萬億，財政司司長有法定權力動用的儲備有1.3萬億。

這是一筆龐大的財富，等於每名港人平均擁有近18萬元。新特首即將上任，這筆儲備會被怎樣處置，惹人關注。兩周前任志剛的「論文」亦有觸及此點。

慎始慎終的故事

這裏涉及的理財原則使我不由想起先師何炳棣的一個故事。

何教授六月七日在加州去世，終年九十五。他去世前，是公認的當代資歷最深的中國史學泰斗。2004年他出版了一本精采絕倫的傳記《讀史閱世六十年》，對學問有興趣的人不可錯過此書。

書中提過一則華夏文明如何重視慎始慎終的故事。話說何教授年幼時喜吃紅燒肉，他祖母要他先把一塊紅燒肉放在碗底留待最後才吃，其餘的菜肉則按他意願隨時可吃。

我在讀到此段故事後曾撰就一文，用其後得到諾貝爾獎的經濟學家費爾普斯（Edmund Phelps）的「儲蓄金律」理論去分析何教授祖母的做法，並指出其思想背後有深遠的經濟意義。幾天前，讀到北京中華書局李靜女士寫的緬懷文章，才知何教授年前訪問清華時也提過我這觀點，斯人逝去，此事現已只成追憶。

1.3萬億可適度動用

受華夏文明影響的社會，理財往往有慎終理念，不接受歐美大花筒低儲蓄的行為，出現近似歐債危機局面的機會也較低，香港過去的審慎理財，基本法的量入為出，與慎終理念也若合符節。

但這1.3萬億能否使用呢？1.3萬億是太多了，有如整盤紅燒肉放在面前不敢進食。我認為把一部分留下「打底」，以防不測便可以，其他的大可適度動用，1.3萬億中留下五、六千億不動已十分足夠。

既有七、八千億可用，我們應如何用？我一向對政府合理用錢的能耐十分懷疑，因其用途太受但求搶票但不懂理財為何物的政客所影響。如果政府有甚麼項目，例如修橋起路建學校等，是經得起社會成本效益分析的，錢可用，否則不可。還富於民也可以。政府多收了錢有盈餘，自應減稅不要多收。搞教育醫療福利的，最好是把儲備撥出成立有指定用途的基金。倘若只是增加經常性可支，年年赤字消耗儲備，日久自會變成希臘。儲備可用，但審慎理財不能廢。

(2012-6-27 Sky Post)